Private debt in Nederland: de nieuwe financieringsstandaard

De afgelopen jaren heeft private debt – een vorm van niet-bancaire financiering waarbij private investeerders (zoals fondsen, pensioenfondsen of vermogende particuliere beleggers) rechtstreeks leningen verstrekken aan bedrijven – een onstuimige groei doorgemaakt. Deze ontwikkeling is met name zichtbaar in leveraged financings, herstructureringen en private equity-transacties.

Waar traditionele banken vroeger de enige optie waren voor bedrijfsfinanciering, hebben private debt-fondsen zich ontwikkeld tot een volwaardig alternatief, met voordelen als flexibiliteit, snellere toegang tot kapitaal en minder strenge eisen – al gaat dit vaak gepaard met hogere rentetarieven. Hoe ziet de markt eruit in de Benelux en Europa, en wat zijn de trends voor de toekomst?

We spraken met twee experts: Wouter Jongen (Hogan Lovells) en Diederik Kolfschoten (PwC Nederland).

Europa als hub voor private credit: een groeimarkt
Volgens een recent rapport van BNP Paribas blijft Europa, ondanks economische uitdagingen, een stabiele basis voor langetermijninvesteringen en een waardevolle optie voor portfoliodiversificatie. De Europese private credit-markt trekt steeds meer globale investeerders aan, die hun kredietallocaties willen uitbreiden buiten de verzadigde Amerikaanse markt.

Waarom Europa aantrekkelijk is:

• Minder concurrentie: De Amerikaanse markt is volwassener en concurrentie om deals is intensiever geworden.
• Hogere rendementen: Europese private debt-beheerders kunnen hun kapitaal tegen een premie aanbieden ten opzichte van Amerikaanse tegenhangers – met 25 tot 50 basispunten hogere spreads.
• Betere rentedekking: Europese leveraged buyouts kennen een betere rentedekking dan in de VS, vaak met lagere leverage en gunstigere leningsvoorwaarden.
• Groeipotentie: Non-bank lending bedraagt in Europa en het VK slechts 12 procent van de markt, vergeleken met 75 procent in de VS – wat ruimte biedt voor verdere groei.

"Private debt is niet meer weg te denken"
Wouter Jongen, Partner Corporate & Finance bij Hogan Lovells, is een van de voorlopers op het gebied van private debt in de Benelux. Hij adviseert internationale private equity-sponsors en Hogan Lovells was betrokken bij de allereerste direct lending-transactie in de Benelux (de financiering van D.O.R.C. door Montagu en Ares in 2014).

"Sinds de financiering van D.O.R.C. in 2014 is de groei eigenlijk onstuimig geweest en dat is niet zonder reden", aldus Jongen. “Je ziet dat private debt-partijen in de afgelopen jaren ieder jaar een substantieel groter marktaandeel hebben gekregen. Waar je eerst zag dat private debt duurder was, maar wel meer flexibiliteit bood, zie je nu dat die flexibiliteit is gebleven en dat de prijs is teruggebracht naar bijna bankniveau. Vroeger spraken we over marges van 600+ basispunten; nu zit dat rond de 475–500 basispunten, uiteraard afhankelijk van de omstandigheden van het krediet. Dat is bijna gelijk aan bankpricing."

"Waar je eerst zag dat private debt duurder was, maar wel meer flexibiliteit bood, zie je nu dat die flexibiliteit is gebleven en dat de prijs is teruggebracht naar bijna bankniveau."

Jongen benadrukt dat de TLB-markt (syndicated loans) weliswaar bank-concurrentie biedt, maar alleen toegankelijk is voor bedrijven met een EBITDA van minstens (euro) 80 tot 90 miljoen EBITDA.

Veel vraag, maar nog veel meer aanbod
De Nederlandse private debt-markt is de afgelopen jaren volwassener en diverser geworden, met een duidelijke verschuiving van bankfinanciering naar niet-bankaire oplossingen.

Volgens Diederik Kolfschoten, Partner Debt & Capital Advisory bij PwC Nederland, is de positie van private debt-partijen alleen maar versterkt: "Ik krijg bijna wekelijks telefoontjes van nieuwe partijen die naar de Nederlandse markt komen, vanuit de UK of de VS. Er is veel vraag vanuit bedrijven, maar er is nog veel meer aanbod. De afgelopen achttien maanden was er meer liquiditeit beschikbaar dan dat er vraag was naar leningen."

Deze groei wordt mede gedreven door een afname in M&A-transacties, waardoor private debt-fondsen underinvested zijn en graag hun kapitaal willen inzetten. Naast private equity-overnames, die traditioneel het leeuwendeel van de deals uitmaken, zien de experts een toename in senior loan funds, nichefinancieringen en sector-specifieke oplossingen. Kolfschoten: "We zien steeds meer schuldfondsen die senior loan funds starten, met een gematigder risicoprofiel en lagere leverage, waardoor ze kunnen concurreren met traditionele bankfinanciering."

Ook voorraad- en debiteurenfinanciering, leaseconstructies en vastgoedfinanciering – vroeger het domein van banken – worden nu steeds vaker door private debt-fondsen aangeboden.

De houding van sponsors ten opzichte van private debt is ingrijpend veranderd. Waar lokale partijen vroeger huiverig waren en de voorkeur gaven aan bekende huisbanken, is er nu veel vertrouwen in de flexibiliteit en betrouwbaarheid van private debt-fondsen.

Flexibiliteit als sleutel: waarom private debt banken voorbijstreeft
De grootste kracht van private debt ligt in de flexibiliteit die traditionele banken niet kunnen bieden. Diederik Kolfschoten verklaart: "Deze partijen zijn niet zo sterk gereguleerd als banken. Banken moeten voldoen aan strikte voorwaarden om risico-gewogen activa-reductie te krijgen. Een grote internationale partij zegt: 'Wij kunnen dat wel. Wij zijn niet gebonden aan kapitaalrestricties van de Europese Centrale Bank. Wij vinden een betonfabriek in India ook gewoon geld waard.' Op die basis kunnen zij financieren waar een Nederlandse bank dat niet kan."

Private debt-fondsen kijken vooral naar de merites van de casus, onderliggende cashflows en assets, zonder gebonden te zijn aan de strenge ECB-regels die banken beperken. Dit stelt hen in staat om creatievere financieringsstructuren aan te bieden. Daarnaast kunnen private debt-fondsen sectoren bedienen die bij Europese banken niet meer 'salonfähig' zijn, zoals olie en gas of offshore. Private debt-fondsen kijken daar genuanceerder naar.

De schaalbaarheid van private debt is een ander groot voordeel. Kleine fondsen kunnen zelfstandig deals tot 50 tot 75 miljoen euro financieren, terwijl grote spelers zoals CVC Credit of Ares 500 miljoen tot 1,5 miljard euro per deal kunnen verstrekken. Voor grotere bedragen zoeken fondsen co-investors. Kolfschoten: "Bij overnamefinanciering voor private equity zitten de meeste banken op een maximum van 30 miljoen euro. Stel dat ik 200 miljoen euro nodig heb, dan moet ik een hele hoop banken gaan vinden en dat lukt in de regel niet."

"Bij overnamefinanciering voor private equity zitten de meeste banken op een maximum van 30 miljoen euro. Stel dat ik 200 miljoen euro nodig heb, dan moet ik een hele hoop banken gaan vinden en dat lukt in de regel niet."

Software-waarderingen en AI-risico's: paniek of kans
De private debt-markt is de afgelopen tien jaar geëxplodeerd tot een waarde van meer dan 2.000 miljard dollar, maar recent rumoer rond software-waarderingen en de impact van AI heeft zorgen opgeleverd.

Volgens Diederik Kolfschoten zijn deze zorgen echter niet specifiek voor Nederland: "Er zijn wel bredere zorgen over de mogelijke impact van AI op bedrijven in het algemeen, en op software in het bijzonder. Hoeverre kan bepaalde software gewoon vervangen worden door AI-toepassingen? Softwarebedrijven hebben de afgelopen jaren hele hoge waarderingsmultiples gehad en daardoor relatief agressieve financieringen kunnen aantrekken. Nu zijn er zorgen of men niet te optimistisch is geweest."

De liquiditeitsproblemen bij fondsen zoals Blue Owl en BlackRock, veroorzaakt door retailbeleggers die hun geld terug wilden, lijken echter vooralsnog geen structureel probleem te zijn.

Kolfschoten: "Blue Owl heeft een aantal leningen per direct moeten verkopen, maar ik heb begrepen dat ze die min of meer tegen par hebben kunnen verkopen. Dat geeft aan dat er voor die leningen nog geen onderliggende zorgen zijn over de kredietkwaliteit van de portfolio's. Retail beleggers handelen doorgaans wat minder rationeel dan institutionele beleggers, en in de toekomst zullen fondsen daar rekening mee moeten houden om te vermijden dat er een soort bank run kan ontstaan. Nu was de mogelijke disruptie door AI de lont in het kruitvat, volgende keer weer wat anders."

Waarom private debt juridisch aantrekkelijker is
Een van de grootste voordelen van private debt ten opzichte van traditionele bankleningen is de flexibiliteit in contracten.

Wouter Jongen legt uit: "Ze zijn vaak flexibeler. In traditionele bankleningen heb je conservatieve voorwaarden, met name bij financiële covenanten – dat is een soort early warning-systeem voor financiers. Bij bankdocumentatie is dat conservatief geformuleerd. Stel, je hebt een exceptionele kost van x miljoen euro. Mag je die corrigeren op je EBITDA? Bij banken is dat niet altijd mogelijk. Bij private debt mag dat over het algemeen wel, ook al is het geparametriseerd. Als je een kostenreductieprogramma hebt geïnitieerd, mag je dat vaak nu alvast meenemen in je EBITDA, omdat dat een realistischer beeld geeft van waar de onderneming daadwerkelijk staat. Tegelijkertijd zien we dat banken proberen hun marktaandeel te behouden en mee te gaan deze flexibiliteit."

Deze pragmatische benadering stelt bedrijven in staat om realistischere financiële rapportages te hanteren, wat vooral waardevol is in groeifases. Hoewel private debt meer flexibiliteit biedt, zijn er wel juridische valkuilen waar partijen rekening mee moeten houden.

Jongen waarschuwt: "Kijk, die documentatie is een paar honderd pagina’s. Er kan behoorlijk wat flexibiliteit in zitten. Maar dat is ook gewoon een functie van de markt: er is veel liquiditeit en financiers zijn bereid om flexibiliteit te bieden aan bedrijven tegen de juiste vergoeding. De valkuilen zijn er wel, maar het is een markt waar enkel professionele partijen acteren, geadviseerd door kundige adviseurs. Iedereen stapt er met open ogen in", benadrukt hij.

Toekomst van de Benelux-markt: groei, defensie en slimme financiering
De Benelux-markt voor private debt blijft een aantrekkelijke bestemming voor investeerders, mede dankzij het grote aantal goed presterende middelgrote bedrijven. Wouter Jongen verwacht dat het aanbod van private debt verder zal groeien, maar benadrukt dat de prijsvorming afhankelijk blijft van internationale ontwikkelingen: "De Benelux blijft een aantrekkelijke markt, omdat er veel goede middelgrote bedrijven zijn. Ik denk dat er meer private debt-aanbod zal komen – daar ben ik van overtuigd. Maar wat de pricing daarvan gaat zijn hangt af van internationale ontwikkelingen. Als de rente omhooggaat door een crisis in het Midden-Oosten, dan gaan de financieringskosten omhoog. Wat wel zeker is, is dat er minder via bankfinanciering zal lopen en meer via private credit en kapitaalmarkten."

Een belangrijke trend is de opkomst van defensiefinanciering, dat steeds vaker als onderdeel van ESG-strategieën wordt gezien. Jongen: "Defensie was eerst uitgesloten van ESG, maar nu wordt defensiefinanciering als ESG gezien. We zijn nu bezig met een deal die binnenkort in de krant komt – een private credit-fonds die een defensie-asset financiert. Dat is interessant, want financiering van defensie is nu eenmaal cruciaal."

Ondanks de toegenomen concurrentie ziet Diederik Kolfschoten volop groeikansen in de Benelux. "De markt is enorm gegroeid de afgelopen jaren. Het feit dat de M&A-markt de afgelopen twee jaar wat rustiger is geweest, heeft ertoe geleid dat banken steeds meer marktaandeel verliezen aan private debt-fondsen. Op termijn komt de M&A-markt wel weer terug naar een normaal niveau. Dan zul je zien dat er de komende 24 maanden – ondanks economische onzekerheden – weer volop kansen zijn voor private debt-fondsen."

LEES OOK: Privaat kapitaal in 2025: Recordjaar voor buyouts, groeikapitaal in de problemen