Volkert Doeksen (AlpInvest): Private equity doet niet mee aan overnamefeest

AlpInvest is een van ‘s werelds grootste investeringsmaatschappijen en beheert ongeveer 38 miljard euro. Het Nederlandse pe-huis hanteert drie investeringsmethodes: direct investeren in niet-beursgenoteerde bedrijven, co-investments in niet-beursgenoteerde bedrijven en secondary investments in andere private equity huizen.

Volkert Doeksen begon in 2000 als CEO van AlpInvest. Het Nederlandse pe-huis beheerde in de jaren na de oprichting uitsluitend het geld van zijn twee eigenaren: de Nederlandse pensioenfondsbeheerders APG en PGGM. In 2011 opende de investeerder ook zijn fondsen voor andere beleggers nadat Carlyle Group het investeringshuis overkocht van ABP en PFZW. De twee pensioenreuzen zijn wel nog steeds de grootste klanten. 

Doeksen tradt in 2014 af als CEO, een rol die hij veertien jaar vervulde, maar hij werkt nog steeds deels voor AlpInvest en Carlyle. Voordat hij startte aan het avontuur met AlpInvest, begon hij in 1987 als analist bij Morgan Stanley en daarna was hij investment banker bij Dillon Read. Ook heeft Doeksen nog negen jaar op de loonlijst gestaan bij de Amerikaanse private bank Dresdner Kleinwort, waar hij zijn eerste private equity fonds beheerde. 

M&A boom
De M&A markt draait op dit moment op volle toeren. Uit cijfers van databedrijf Dealogic blijkt dat het volume van het aantal transacties wereldwijd in 2014 met 22% is toegenomen tot 3500 miljard dollar. Voor het lopende jaar 2015  is de verwachting dat dit bedrag nóg hoger uitvalt. Vooral in de VS, de grootste economie van de wereld, zijn bedrijven het overnamepad ingeslagen. Alleen al in de maand mei werd er in Amerika voor 242 miljard dollar aan overnames gedaan. Dat is het hoogste M&A-bedrag dat ooit in deze maand is gemeten. Ook in Europa bereiken de overnameprijzen hoge hoogtes. Zo durfde Shell het aan om het Britse BG over te nemen voor 64 miljard euro. 

Doeksen, een ervaren private equity manager die zowel Black Monday in 1987 als het spatten van de dotcomzeepbel van dichtbij meemaakte als professional in de financiële industrie, vindt het een geruststellende gedachte dat financiële partijen de huidige M&A-boom vooral gebruiken als een moment om te verkopen. "Investeringsmaatschappijen gebruiken het hoge prijsniveau vooral om exits te doen," constateert Doeksen.

 

"Aan de vraagzijde zijn financiële kopers daarentegen juist erg voorzichtig, zeker in vergelijking met de hoogtijjaren vóór de kredietcrisis. Op het hoogtepunt in 2007 deden private equity maatschappijen op mondiaal niveau ongeveer 700 miljard aan buyouts. In 2014 was dat slechts zo’n 300 miljard.”

De kredietcrisis van 2008, die losbarstte toen Lehman Brothers viel, is het schrikbeeld van iedere pe-investeerder. Van de ene op de andere dag konden private equity maatschappijen geen geld meer bij de bank lenen om acquisities te doen. Daarnaast schroefden grote beleggers, die hun vermogen zagen verdampen op de aandelenbeurzen, in paniek hun beleggingen in private equity fondsen terug. Er was een acute stop op geldtoevoer. Tegelijkertijd konden private equity maatschappijen hun assets aan de straatstenen niet kwijt. 

Hoe anders is dat nu, zeven jaar later? Private equity investeerders kunnen door de hoge vraag naar bedrijven hun huidige deelnemingen voor de hoofdprijs verkopen. Dat is prettig, maar betekent ook dat het gevaar op de loer ligt dat zij nieuwe deelnemingen voor een te hoog bedrag weer aanschaffen.

 

Veel financiële investeerders maken zich zorgen over de huidige overnameprijzen en hebben een déjà vu naar de periode voorafgaand aan 2008, zo bleek tijdens het Private Equity Summit. “Laten we verrekte voorzichtig blijven,” sprak Jan Michiel Hessels, adviseur bij de Amerikaanse investeerder General Atlantic. “Heel veel meer groei zal er niet meer komen. Het gaat nu om patient capital, om waarde creëren door operationeel te groeien. Private equity moet niet uit zijn op de snelle exit.”

 

De financiële markten zijn op dit erg moment positief gestemd, erkent ook Doeksen. Dat brengt het gevaar met zich mee dat de pe-sector te roekeloos mee gaat doen met de overnamedrift van bedrijven. Daar komt bij dat beleggers op dit moment veel vermogen hebben uitstaan bij pe-huizen, en dat geld moet worden geïnvesteerd. “Private equity heeft op dit moment wereldwijd een dry powder van ongeveer 870 miljard dollar. Dat is dus geld wat onmiddellijk geïnvesteerd kan worden in bedrijven,” rekent Doeksen voor. 

Toch gaan financiële partijen niet op overnamepad. “Private equity laat zich niet meer zo snel gek maken als voorheen. Waar investeerders in de vorige upside tegen elkaar – en tegen de corporates – op boden, daar wachten zij nu af.” 

De nood om nieuwe bedrijven te kopen is bij pe-huizen op dit moment niet hoog. De 52-jarige private equity veteraan geeft aan dat participatiemaatschappijen nog genoeg bedrijven in de portefeuille hebben om voor een goed rendement te kunnen verkopen.“Met de verkoop van bestaande deelnemingen is de sector voorlopig nog wel even mee zoet,” aldus Doeksen. 

Zijn eigen AlpInvest is daar een voorbeeld van. Het Nederlandse pe-bedrijf heeft nog genoeg assets in de portefeuille om te kunnen verkopen en kon daardoor in 2014 een nettorendement van 21% realiseren op een portefeuille die aan het einde van het jaar een waarde had van meer dan 38 miljard euro, zo blijkt uit het meest recente jaarverslag. Het was een van de beste jaren ooit voor AlpInvest. 

Bovendien biedt de huidige M&A-boom kansen om assets, die voorheen onverkoopbaar leken, alsnog voor een redelijke prijs van de hand te doen. Als voorbeeld noemt Doeksen Freescale. Deze Amerikaanse chipfabrikant werd in 2006 voor 17 miljard dollar gekocht door een consortium investeerders onder leiding van Blackstone. Dat bedrag leek jaren lang veel te hoog te zijn. Uiteindelijk kocht de Nederlandse concurrent NXP het bedrijf Freescale afgelopen maart voor 16,7 miljard, inclusief de overgenomen schulden. “Ik denk dat Freescale in een minder sterke markt niet voor zo’n bedrag zou kunnen worden verkocht.” 

De Freescale-deal toont dat de interesse van de corporates erg groot is. Twee maanden na de overname van Freescale bleek namelijk dat  – naast de uiteindelijke koper NXP – nog vier bedrijven in de race waren om Freescale te kopen. Bedrijven als NXP maken gebruik van hun hoge beurskoers en het goede financieringsklimaat om overnames te doen, legt Doeksen uit.

Ook de statistieken staven dat pe-huizen dankbaar gebruik maken van de overnamedrift van strategische kopers. Uit gegevens van de European Private Equity & Venture Capital Association (EVCA) blijkt dat pe-investeerders op de Europese markt vorig jaar 37,8 miljard euro aan exits maakten. Dat is het hoogste bedrag dat de EVCA ooit heeft gemeten. 

Naast dat private equity niet meedoet met het overnamefeest van strategische kopers, is er nog een groot verschil met de jaren die voorafgingen aan 2008. Volgens Doeksen gebruiken pe-huizen veel minder schuld voor hun acquisities. “Behalve dat het totale bedrag dat fondsen aan buyouts doen veel minder hoog is, wordt er voor de acquisities die wél worden gedaan bovendien veel minder leverage gebruikt gebruikt. De huidige overnames van private equity spelers zijn daardoor minder risicovol. Waar private equity maatschappijen in de jaren 80 tot wel 80% van hun acquisitie financierde met schuld, daar is nu veelal maximaal 60%.”

Het is altijd verstandig om voorzichtig te blijven als iedereen optimistisch is. Toch raadt de voormalige CEO van AlpInvest niet aan om als investeerder compleet stil te gaan zitten in de hoop dat er weer een goed koopmoment komt. “De markt timen is vrijwel onmogelijk. Niemand kan precies op het juiste moment voorspellen wanneer de markt daalt of stijgt, en wanneer de boom begint of eindigt. Het beste is daarom om iedere jaarlaag te blijven investeren. Dat heet vintage investing. Als deze investeringen zijn gedaan in bedrijven met een goede propositie, komt er op lange termijn negen van de tien keer wel weer een moment dat het rendement oplevert – in welke tijd je ook investeert.”

 

Aan de andere kant betekent het dus ook dat een investeerder het lef moet hebben om te investeren als de markt in een recessie of crisis zit. Of eigenlijk zelfs: juist dan. ‘Buy when blood is running in the streets,’  zoals het bekende citaat luidt dat zowel aan bankier Nathan Rothschild als de oliemagnaat John D. Rockefeller wordt toegeschreven. 

 

De co-founder van AlpInvest (r) komt een bekende tegen tijdens het Private Equity Summit 

AlpInvest paste vintage investing daarom ook toe in het crisisjaar 2008, wat volgde was een recordrendement in 2010. Ook tijdens de eurocrisis, toen Griekenland bijna uit de euro ging en Spanje overeind werd gehouden met een grootschalige kapitaalinjectie, bleef AlpInvest de strategie van vintage investing aanhouden. “Dat bleek achteraf een goede zet. Wat toen op 

een catastrofe leek uit te lopen, is nu eigenlijk geen issue meer. Althans, de financiële markten trekken zich er nauwelijks nog iets van aan.” 

AlpInvest heeft in deze een luxe positie, geeft Doeksen toe. “Wij investeren voornamelijk het vermogen van pensioenfondsen. De beleggers hebben een lange tijdshorizon en blijven vaak door beleggen, ook als de markt in recessie zit of juist heel erg duur lijkt te zijn. Dat zorgt ervoor dat wij in alle tijden geld krijgen om te investeren. ”

Zo lang pe-huizen het principe van vintage investing blijven volgen en ieder jaar voor een proportioneel bedrag investeren in beloftevolle bedrijven, voorziet Doeksen geen gevaar in de pe-sector. Ook is het belangrijk dat pe de leverage binnen de perken houdt. “Gelukkig zie ik private equity nog geen domme dingen doen,” vertelt Doeken. Ondanks de stijgende overnameprijzen, is hij daarom toch gerustgesteld. “Het feit dat pe-investeerders zich nu constant afvragen ‘is there too much money chasing to few assets’, is hoopgevend. Deze reflecterende vraag ontbrak voorafgaand aan de avond dat Lehman omviel.“

 

—