Verlokkingen op de overnamemarkt
Misschien bent u helemaal niet op zoek naar een onderneming en heeft u geen plannen om te kopen of te verkopen. Maar ga er eens even vanuit dat u wel in de markt zou zijn. Als verkoper heeft u vanzelfsprekend een goede reden om te verkopen: u bent niet echt oud, en ook niet ziek, en de onderneming draait geweldig goed. U heeft alleen geen opvolger, en met veel spijt moet u aan overdracht gaan denken.
Door drs. Joost Groeneveld RA RV, directeur Wingman Business Valuators Breda
Hoe zou u dat aanpakken? Gewoon een advertentie in de rubriek “bedrijven te koop”? Met naam en toenaam? Een bord op het raam geplakt? Je ziet dat niet vaak. Maar waarom eigenlijk niet? Waarom al die geheimzinnigheid en anonimiteit? Via platforms die meedelen dat ze altijd meer dan 1.000 ondernemingen te koop hebben staan. Die in een bijbehorend I.P. (Investment Proposal) informatie verstrekken om een koper aan de haak te slaan. Zoals bijvoorbeeld: “verwachte jaaromzet € 3.500.000 met een EBITDA van € 1.280.000 per jaar. Hierbij is geabstraheerd van interne huur”. Wat zegt ons dat?
EBITDA is van de gebruikelijke winstbegrippen wel het getal met de hoogste uitkomst: Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortisation. Of veel duidelijker: nettowinst + rente + belastingen + afschrijvingen. De EBITDA lijkt op de operationele geldstroom. Maar om winst te kunnen veranderen in geld is meer nodig dan alleen een optelsommetje. Pas daarbij op voor bijvoorbeeld mutaties in de voorzieningen. En “First In, First Out” kan ook best verraderlijk zijn.
In het geciteerde voorbeeld is ook nog de “interne huur” geabstraheerd. Het Onroerend Goed moet in dit specifieke geval door een activadeal worden gekocht. Dus meteen al een aanvullende investering ten laste van de vrije geldstroom. De totale vraagprijs (inclusief O.G.) bedraagt netto € 12 miljoen. Netto? Zijn er koperskosten of zo? “Er is een memorandum beschikbaar dat tevens uitgebreid ingaat op de financiële uitgangspunten van deze transactie”. Al onze vragen kunnen dus worden beantwoord. Maar zijn we al voldoende geïnteresseerd? Bijten wij in dit uitgeworpen aas?
Stel dat ik bij een prijs van € 12 miljoen een Kostenvoet Eigen Vermogen Unlevered (Keu) hanteer van 16%. Terugrekenend bedraagt de vereiste eeuwigdurende jaarlijkse vrije geldstroom (FCF) 16% van € 12 miljoen = (afgerond) € 2 mln. Misschien kunnen we voor het O.G. (hoe specifiek is dat eigenlijk?) met lagere vermogenskosten genoegen nemen. Bijvoorbeeld 10%. Maar bij een OG-prijs van € 6 mln komen we er met de onderneming nog steeds niet uit: 16% van € 6 mln = € 1.000.000, terwijl er na 10% interne huur aan resterende EBITDA nog maar € 680.000 over is. Als vrije geldstroom moet daar ook de belasting nog af, net als de toekomstige investeringen. Misschien wordt u als belangstellende aspirant-koper voorgehouden dat de gewogen gemiddelde vermogenskostenvoet (WACC) wel beneden de 10% zal liggen als u met flink wat vreemd vermogen financiert. Maar, zo raad ik u aan, vergeet dan niet de leverage-effecten, die het voordeel van het goedkopere vreemd vermogen (grotendeels) teniet doen.
