‘Synergievoordelen realiseren vraagt om genadeloos focussen’

Net als bij pokeren weet je bij M&A transacties nooit precìes welke kaarten je medespelers in handen hebben. Je leert door ervaring, krijgt inzicht in spelwijze en gedrag waardoor een opponent zijn ‘kaarten’ verraadt, je ontwikkelt een educated guess, en middels kansberekeninginschattingen ontdek je wat de beste handeling is. Net als een pokerspeler houdt een dealmaker het doel voor ogen de beslissing te nemen die op de lange termijn het meeste oplevert. 

Natuurlijk optimaliseer je de beoogde resultaten van de transactie, je onderbouwt eindeloos met cijfers, prognoses, businesscases, berekent operationele performance verbeteringen. Toch lukt het maar weinig investeerders de vooraf ingecalculeerde en zorgvuldig berekende waardecreatie te realiseren. Hoe komt dat? 

Falend cultuurmanagement

Meer dan 30% aan transactiewaarde wordt niet geëffectueerd in M&A trajecten. Dit is onder andere te wijten aan ontsporen van operational perfomance zoals verlies van productiviteit, commerciële onregelmatigheden of klantverstoringen, wegvluchten van top talent en vertraagde synergieën (M&A readiness research). In het eerste kwartaal verliest bijna tweederde van de gefuseerde bedrijven marktaandeel, in het derde kwartaal is dit percentage opgelopen tot 90% (HBR). De reden van al deze kapitaalvernietiging? M&A experts weten onvoldoende hoe ze cultuurmanagement voor zich moeten laten werken in transactieprocessen en hierdoor worden de van te voren beoogde synergievoordelen niet gehaald. 92% van de respondenten in een McKinsey onderzoek zeggen dat hun deal substantieel baat had gehad bij beter cultureel begrip voorafgaand aan de fusie. 

Dat cultuurmanagement een krachtig middel is illustreert Pieter ‘alles voor een glimlach’ Zwart in een interview met Quote: “Het interessante van cultuur is dat iets vanzelf ontstaat: rituelen, gebruiken, taal, legendes, liedjes, kleuren, symbolen. Het begint al met een vaste plek van iemand aan een tafel en een reputatie die in no time kan ontstaan. Zo’n bedrijfscultuur is in principe een zelfsturend mechanisme, maar wanneer je schaal krijgt zul je erover moeten gaan nadenken, er afspraken over moeten maken en deze opschrijven.” 

Voor mensen in een cultuur is het soms moeilijk om die cultuur waar ze in zitten waar te nemen. Voor hen is het gewoon de waarheid, de dagelijkse gang van zaken. Dit wordt ook wel eens familiarity blindness of cultural trance genoemd. Deze cultural bias filters komen voor bij zowel de buyers als sellers in M&A transacties. Daarom kan het slim zijn om de blik van een buitenstaander te gebruiken. De literatuur is het erover eens. Het grootste gedeelte van de fusies en overnames faalt te wijten aan gebrekkige cultural fit. 

“Bepaal met welke mensen je het doel gaat bereiken. Wat zijn sleutelposities en wie zijn de cultuurambassadeurs?”

Van promise naar performance

Slim omgaan met culturele kenmerken wordt ook aantrekkelijk voor participanten in M&A-transacties. De duur van belangen in participaties neemt toe. Waren het vroeger trajecten van gemiddeld drie tot vijf jaar, is dat tegenwoordig al snel zo’n zes à zeven jaar stelt José Tijssen (Hill+Knowlton Strategies) vast in een interview met M&A magazine. Zij neemt een verschuiving waar van een promise (op basis van de belofte van resultaten) naar een performance (op basis van de reeds bereikte resultaten) exit-strategie. “De private-equity partijen hebben voldoende geld in kas, de prijzen die worden betaald liggen hoger. Om de investering terug te verdienen moet de participatie langer worden aangehouden om meer waarde toe te voegen door te transformeren, bijvoorbeeld met operational excellence of een buy & build strategie. Investeerders moeten het dus ook echt waarmaken en de executie laten slagen om de resultaten te bereiken. Bij de performance strategie gaat het erom dat je de organisatie ook daadwerkelijk meekrijgt. Vaak blijkt de menselijke factor de achilleshiel van een transformatie, helemaal als deze wordt opgezet louter vanuit financiële motieven”, aldus José Tijssen.

Coronaschaarste voert prijzen verder op

Nu we midden in de coronacrisis zitten is die urgentie om meer uit je huidige portefeuille te halen nog dringender geworden. De middelen zijn er wel, maar interessante participaties des te minder, zo klinkt het in de M&A Community. Dit drijft de aankoopprijs verder omhoog en zo duurt het potentieel nog langer voordat de investering is terugverdiend. Het wordt hiermee interessanter om te onderzoeken of er meer uit het bestaande portfolio te halen is. José Tijssen: “De kracht van private-equity is de combinatie van deskundigheid en daadkracht. Toch zien we in de afgelopen jaren in toenemende mate ook aandacht voor duurzaamheid en diversiteit.” Dat vraagt om andere kwaliteiten van investeerders.

Het geheel: meer dan de som der delen

Een veelvoorkomende reden om tot een fusie of overname over te gaan is het vergroten van aandeelhouderswaarde door potentiële synergievoordelen. Harvard Business Review stelt dat, in het geval van beoogd synergievoordeel, human due diligence de basis legt voor een soepele integratie, mits vroeg genoeg in het proces uitgevoerd. Het helpt om onderscheid aan te brengen op welke onderdelen inderdaad een 1+1=3 resultaat verwacht mag worden, voor welke onderdelen een 1+1=2,5 voldoende is en voor welke stukken 1+1=2 de beste uitkomst is. Met dit inzicht een dealproces ingaan zorgt ervoor dat het traject als geheel beter beoordeeld kan worden. Omdat de subonderdelen gewogen zijn. 

Bain en Company onderzocht 40 fusies (HBR). Hiervan werd bijna tweederde als onsuccesvol gedefinieerd. Van de 37,5% succesvolle deals was in 90% van de gevallen gekeken naar sleutelmedewerkers en waren met hen afspraken gemaakt. In vergelijking: deze actie was in slechts eenderde van de gevallen van de onsuccesvolle deals (62,5%) uitgevoerd. 

Weerbarstige praktijk

De theorie is heel duidelijk en onderzoeken tonen keer op keer aan: er is winst te halen. Helaas is de werkelijkheid weerbarstiger. Het is niet ongebruikelijk dat deals die er op papier goed uitzagen in het realisatieproces stuklopen. “Maar als je geen doel of plan hebt wordt de werkelijkheid nog weerbarstiger,” zegt Hein Knaapen, zelf ervaren bestuurder en vanuit de C-suite betrokken bij meerdere transacties. 

Hein Knaapen werkte in verschillende functies bij Unilever voordat hij bij KPN en later bij ING in zijn rol als CHRO aan de CEO rapporteerde. Na jaren eindverantwoordelijkheid koos hij in 2019 het ruime sop en sloot zich aan bij CEO.works. Deze boutique consultancy werkt met CEO’s aan het vergroten van de bedrijfswaarde door van talentbesluiten investeringsbeslissingen te maken. Een van Heins motto’s is: “Focus – focus – focus, genadeloos focussen. Wat je ook doet, maak het zo concreet mogelijk, bepaal wat echt belangrijk voor je is en focus daarop.”

Omgaan met onzekerheid

Er zijn legio to do lijsten en formules, geen een garandeert echter een 100% succesuitkomst van een M&A-transactie. Dat kan ook niet, want uiteindelijk komt het neer op vaardigheid, strategie en achterhalen wat het beste is voor alle partijen. Een complex samenspel van meerdere factoren. Kun je er dan maar beter helemaal niet aan beginnen? “Jawel”, vindt Hein, “als je kansen ziet als ondernemer of investeerder moet je deze zeker onderzoeken.”

Net als bij het pokeren is er in een M&A-deal niet één handleiding of hardcoded spelreglement. Bij pokeren zijn er een paar afspraken: er is een deck met 52 kaarten en er zijn twee tot tien deelnemers aan een tafel. Vergelijkbaar met een fusie of overname is de informatie die de spelers hebben beperkt. Aan het begin van een pokerspeelronde krijgt ieder twee kaarten die men voor zich houdt. Zo ook in een dealproces, de enige zekerheid is je eigen hand. In de loop van de ronde komen er vijf kaarten open op tafel te liggen. Net als bij een transactie komt er gedurende het proces meer informatie beschikbaar. Wie de beste kaarten, de grootste blufpower of de beste inschattingskwaliteiten heeft redt het tot de showdown en maakt de meeste kans het spel te winnen.

Hoe kijkt Hein Knaapen aan tegen de overzichten uit de (wetenschappelijke) artikelen om tot waardemaximalisatie te komen en synergievoordeel optimaal te realiseren? Naar aanleiding van richtlijnen uit de literatuur geeft de oud topbestuurder commentaar en tips gestoeld op zijn lange praktijkervaring.

Het doel: Begin bij het begin

Harvard Business Review stelt te beginnen met de allesomvattende vraag: “Wat is het doel van de deal?” Dit lijkt een logische eerste stap, maar er zijn veel gevallen gedocumenteerd met een schrijnende uitkomst waar deze fase niet of onvoldoende scherp werd uitwerkt. Het antwoord op deze vraag leidt, volgens HBR, altijd tot nog twee vragen: (1) “Welke cultuur zal de nieuwe organisatie aannemen, die van de buyer of de seller? (2) En welke organisatiestructuur zal de nieuwe organisatie aannemen?”  

“Betrek sleutelfiguren die je wilt behouden vroegtijdig bij het M&A proces en het uitwerken van een opzet van de structuur in de nieuwe organisatie.”

Hein: “Zonder doel ben je stuurloos.” Het vaststellen van het doel van de deal helpt om te bepalen welke richting je in de nieuwe organisatie voor ogen hebt, cultuur is daar een bepalend onderdeel van. Als het doel is de bestaande business te versterken door het binnenhalen van klanten en bereiken van schaalvoordelen, dan zal de nieuwe organisatie eerder de cultuur van de koper overnemen. De hoofdfocus van de human capital due diligence die dan volgt is bepalen welk talent van de seller compatible genoeg is om de noodzakelijke bruggen te bouwen tussen de twee organisaties. Als het doel van de deal is om de eigen business te transformeren, dan zal de cultuur van de target als basis dienen voor de nieuwe organisatie. Dit was bijvoorbeeld het geval bij de overname van Pixar door Disney.

Net als dat er geen magische succesformule is om een pokerspel te winnen is er voor het goed volbrengen van een M&A proces ook geen garantievoorziening. Er zijn allerlei factoren die het traject kunnen frustreren of er invloed op uitoefenen. Het is zaak al deze elementen zo goed mogelijk gedurende het proces te controleren. Cultuur is vaak extra moeilijk te vatten, toch zijn er een aantal voorbereidingen te treffen om er zo goed mogelijk grip op te krijgen en het te laten werken.

De feiten

Focus op de feiten. Het is verleidelijk om, iets dat moeilijk te voorspellen, te begrijpen of te sturen is, voor lief te nemen of maar helemaal links te laten liggen. Voor een deal is er relatief veel onduidelijk en het is een bewuste keuze om je vervolgens te richten op wat is er allemaal wèl bekend is. Welke gunstige omstandigheden zijn er, welke kaarten heeft welke speler in handen? Hein: “Welke manier van werken heeft positief effect op het succes? Zorg voor inzicht in bestaande succesvolle collectieve gedragingen. Waar zitten verschillen in aanpak? En waar levert dat in een nieuwe organisatie potentieel frictie op? Benoem die set aan effectieve en ook niet effectieve gedragingen en beschrijf deze zo concreet mogelijk.”  

Due diligence is vaak al business as usual in de pre-dealfase. Een zo breed mogelijke interpretatie krijgen van het hele umfeld van de factoren die effect (zouden kunnen) hebben op de deal helpt als het M&A proces loopt. Neem gedurende de due diligence niet alleen de financiële en juridische aspecten mee, maar onderzoek ook op strategische, synergetische, integratie en culturele aspecten. In de literatuur wordt dit omschreven als een cultural of human capital due diligence. Hiermee wordt voorkomen dat tegen de tijd dat de deal geclosed is, van het voorheen succesvolle bedrijf met een niet te kopiëren concept of concurrentievoordeel, slechts een lege huls resteert. Identificeer welke factoren de organisatie van origine tot een succes maken en op basis waarvan je synergie wilt bereiken. Stel in de (human capital) due diligence fase, met alle betrokkenen, een integratieplan op op basis van die strategische gedefinieerde doelen. Deze leidraad biedt houvast èn helpt gedurende het gedifferentieerde (meerdere disciplines werken aan parallelle processen) M&A proces in een eerder stadium risico’s te her- en erkennen die niet specifiek betrekking hebben op het eigen specialisme.

“Mensen overschatten wat ze in één jaar kunnen bereiken en onderschatten wat ze in drie jaar kunnen bereiken voor elkaar krijgen.”

De stoelendans

Hoe ziet de nieuwe organisatie er qua structuur uit? Hoe is de aansturing geregeld? Wie zijn de sleutelpersonen? Wat zijn de essentiële posities? Hein ziet dat bedrijven die de te behalen synergievoordelen benoemd en gewogen hebben succesvol zijn. “Bepaal met welke mensen je het doel gaat bereiken. Wat zijn sleutelposities en wie zijn de ‘cultuurambassadeurs’. Let op, dit zijn niet altijd dezelfde personen. Kijk niet alleen naar wie je wilt houden, maar ook naar van wie je af wilt omdat ze niet goed genoeg zijn of geen bijdrage leveren aan de nieuwe organisatie. In dat proces geldt: ‘Beul houd het kort’, grijp zo snel mogelijk in om die spelers eruit te halen. Voorkom dat de pijn verder oploopt en hiermee de geplande waardecreatie vertraagt. Betrek sleutelfiguren die je wilt behouden vroegtijdig bij het M&A proces en het uitwerken van een opzet van de structuur in de nieuwe organisatie. Maak verstandige talentbeslissingen om de waarde van investering te verbeteren. Bind deze sleutelpersonen door incentives te koppelen aan het te bereiken synergievoordeel.”  

Het voorbeeldgedrag

Het achterhalen van collectieve gedragingen die bijdragen aan het succes van een organisatie zorgt dat er voorbeeldgedrag uitwerkt kan worden. In de praktijk betekent dat zorgen voor een duidelijk en coherent programma dat zit verweven in de normale integratie activiteiten. “Er is een heldere focus, er is prioriteit aangebracht in welke effectieve gedragingen voor de nieuwe organisatie ècht belangrijk zijn. Daadwerkelijke gedragsverandering vereist zowel rationele als emotionele interventie door het hele systeem. Dit veranderprogramma moet verweven zijn in alle integratie-initiatieven”, reflecteert Hein.  

Het verhaal 

Wat is het verhaal van de deal? De storyline geeft aan welke richting er gekozen is om het doel van de transactie te bereiken. Welke rollen zijn belangrijk en in hoeverre draagt iedere deelnemer bij aan het grote geheel? Hoe wordt het verhaal verteld? Wat is de manier van communiceren? Heins advies: “Eerlijkheid duurt het langst. Het maakt je in ieder geval berekenbaar en daarmee geloofwaardig.” Is het een top down monoloog, of is er ruimte voor dialoog? Houd het debat open en ga waar mogelijk het gesprek aan. Dit zorgt ervoor dat betrokkenen aan boord blijven en zich achter de deal scharen. Zo wordt zichtbaar in het proces waar eventuele risico’s kunnen ontstaan.

De plotwendingen

Vaak is het zo dat bepaalde deals een politieke of economische gevoeligheid hebben en open communiceren over de details of überhaupt het voornemen van een transactie simpelweg niet mogelijk is. Dan nog zijn er manieren om het uiteindelijke M&A proces effectiever te maken.

• Communiceer veelvuldig de reden en de visie van de transactie op alle lagen in de organisatie.
• Kondig de – met de sleutelpersonen – doordachte nieuwe organisatiestructuur zo vroeg mogelijk in het proces aan.
• Zorg voor frequente, intensieve contacten met die sleutelpersonen, zij gaan ervoor zorgen dat alle overige medewerkers enthousiast worden.
• Neem zo snel mogelijk afscheid van de spelers die het succes van de nieuwe onderneming niet gaan bevorderen.
• Focus als management van de koper op die enkele prioriteiten die cruciaal zijn voor het succes van de deal, en laat andere onderwerpen voor later liggen. 

Hein Knaapen: “Mensen overschatten wat ze in één jaar kunnen bereiken en onderschatten wat ze in drie jaar kunnen bereiken voor elkaar krijgen.”

Closing the loop

Door vooraf ruimte te organiseren en algemene evaluatiemomenten te plannen voor alle betrokkenen vang je situaties op die minder gemakkelijk herkenbaar zijn. Bijvoorbeeld in het geval van teruglopende productiviteit. Dit wordt veelal gezien als een financieel of technisch probleem maar kan ook te maken hebben met van cultuurgebonden gebeurtenissen. Governance richtlijnen helpen om strategische doelen te behalen. Van elke transactie leer je. Leer van de mislukte. Evalueer, wat ging er fout, hoe hadden we het kunnen ondervangen en richt de volgende transactie zo in dat je beter weet en beter doet. 

Conclusie

Met een strak en helder gedefinieerd doel voor ogen nemen M&A professionals, net als pokerspelers, beslissingen die op langere termijn het meest opleveren. De duur van deze termijn is aan het verschuiven. Van de relatieve korte drie tot vijf jaar naar de wat langere van zes tot zeven jaar exit-strategie. Enerzijds komt dat omdat de aankoopwaarde van interessante bedrijven toeneemt, waardoor investeerders participaties langer aanhouden. Anderzijds doordat de maatschappelijke ontwikkeling focust op duurzaamheid en diversiteit. Dit zorgt ervoor dat de waarde van het daadwerkelijk realiseren van de doelen toeneemt. 

Bovendien drijft de coronacrisis prijzen nog verder op en wordt het als topspeler in het M&A wedstrijdveld nog belangrijker om te kijken naar bestaande investeringen, kapitaal en de mogelijkheden met de huidige hand kaarten. Speel die royal flush tactisch uit. Er is ruime winst te behalen met een lange adem. Focus je het cultuurmanagement in de nieuwe organisatie en bepaal in de predeal-fase heel goed welke synergie je echt wilt bereiken.