De renaissance in fusies en overnames: Hoe M&A deals succesvol uit te voeren

Bovenstaande conclusies zijn in overeenstemming met de bredere bevindingen als beschreven in Deel I van deze serie, die laten zien dat frequente overnemers een hoger rendement genereren dan bedrijven dia alleen op organische groei vertrouwen. Bovendien zal M&A waarschijnlijk gaan groeien. In een wereld van overvloedige kapitaal, lage rente en hoge verwachtingen bij beleggers is M&A een van de beste middelen waarover bedrijven beschikken om hen te helpen hun groeidoelen te bereiken, zoals we beschreven hebben in Deel II van de serie.

Ook al creëert M&A aandeelhouderswaarde en zullen de randvoorwaarden voor M&A waarschijnlijk nog enige tijd gunstig blijven, het succes valt en staat bij de uitvoering van de deal. In dit artikel geven wij ons perspectief middels drie belangrijke vragen:

 

• Ten eerste: hoe een goede deal te herkennen?
• Ten tweede: schaal- of  scopedeals? We zullen in dit artikel aantonen dat  het evenwicht tussen de twee afhankelijk is van de eigen  ervaring met M&A.
• Ten derde: hoe een herhaalbaar model te maken voor blijven succes in M&A? 

 

Een fusie of een overname kan slagen als, en alleen als, deze de strategie van de onderneming ondersteunt. Strategie bepaalt hoe de ambitie voor een bedrijf wordt gerealiseerd (zie figuur 1). Een onderneming moet bepalen in welke markten ze wil gaan concurreren. Ze moet vaardigheden ontwikkelen die een blijvend voordeel opleveren ten opzichte van de concurrentie. Meestal zijn winnende strategieën gericht op het creëren van leiderschapsvoordelen. Marktleiders hebben over het algemeen lagere kosten dan hun concurrenten. Ze beschikken vaak over een grotere commerciële kracht, naamsbekendheid en differentiatie. Deze voordelen leiden tot betere prestaties. Gemeten naar rendement op kapitaal presteren leiders doorgaans beter dan volgers met een factor twee. Indien een overname een onderneming kan helpen een leidende positie in haar markten te bereiken, kan het een goede deal zijn.

 

  

Een ander kenmerk van een goede deal is dat deze kritische vaardigheden toevoegt die een lacune dichten of een zwakte verhelpen in bestaande activiteiten. Een overname kan het bestaande productportfolio versterken of uitbreiden. Een overname kan leiden tot uitbreiding naar nieuwe geografische gebieden, klantengroepen en distributiekanalen. Een overname kan een bedrijf voorzien van supply chain activiteiten of toegang bieden tot zelfontwikkeld onderzoek. 

Voor veel kopers levert het bekijken van een deal door de lens van "schaal versus scope" cruciale inzichten op over de waarde van een mogelijke overname. Schaal gedreven deals kenmerken zich door een hoge mate van overlap in activiteiten, terwijl  bij scope gedreven deals het overnamedoel bestaat uit verwante maar verschillende activiteiten, zoals een nieuwe markt, productlijn of kanaal. 

 

Onervaren kopers hebben de neiging zich vooral te richten op schaaldeals, die hun positie in een bepaalde markt kunnen verbeteren of consolideren. Ervaren kopers hebben gemiddeld een 50/50-mix van schaal- en scopedeals en verbeteren zo hun marktpositie, terwijl ze ook productlijnen, geografisch bereik of andere belangrijke vaardigheden toevoegen. Figuur 2 markeert dat contrast: de grafiek vergelijkt wat wij "bergbeklimmers" noemen, bedrijven wier overnames ten minste 75% van hun marktkapitalisatie bedragen, met "grote gokkers”, bedrijven die af en toe een grote overname doen. Een recent Bain-onderzoek heeft aangetoond hoeveel zekerder deze ervaren overnemers zijn: Gevraagd naar het betreden van een nieuwe markt dacht 73% dat M&A waarschijnlijk succesvoller zou zijn dan het zelf opbouwen van een activiteit. Slechts 55% van de onervaren overnemers dacht daar hetzelfde over. En het zijn doorgaans de ervaren overnemers, zoals uit ons onderzoek blijkt, die de beste resultaten behalen.

 

 

Figuur 2: Bijna de helft van de deals door bergbeklimmers zijn scopedeals  

  

Elk type deal heeft een eigen motivatie. Schaaldeals hebben historisch gezien kostensynergie bovenaan de investeringsthese staan: Het risico blijft dat de koper eindigt met  een inefficiënte kolos en dat de synergiën nooit worden gerealiseerd. Scopedeals hebben doorgaans groei bovenaan de investeringsthese staan: Het risico daarbij is dat de koper kan struikelen door gebrek aan kennis van de nieuwe markt. Vanwege de intrinsieke verschillen tussen schaal-  en scopedeals, moet elk element van de deal cyclus, van strategie tot integratie, anders worden benaderd. Schaaldeals slagen op basis van snelle integratie, het borgen van  synergiën en volledige integratie. Scopedeals slagen als de koper de unieke eigenschappen van de gekochte onderneming behoudt, alleen integreert waar nodig, en met kruisbestuiving platforms voor toekomstige groei creëert. 

Veel toonaangevende ondernemingen hebben een herhaalbare M&A-vaardigheid ontwikkeld en vervolgens hun groei versterkt door middel van een reeks overnames. Wat al deze partijen gemeen hebben is het constant investeren in deze vaardigheid, alsof ze een marketing- of productiefunctie van de grond af opbouwen.

 

Deze vaardigheid kan worden voorgesteld als een cyclus van stappen die herhaald worden bij elke deal (zie figuur 3). De stappen vormen een geheel. Om de M&A vaardigheid op te bouwen zijn de volgende elementen minimaal nodig:

• Een sterke functie voor business development, doorgaans dichtbij de strategiegroep van de onderneming, de CEO en de raad van bestuur. Het kantoor van IBM is een goed voorbeeld. De onderneming heeft sinds 2000 meer dan 140 deals afgesloten, overnames die een belangrijke rol gespeeld hebben bij het ombuigen van de ondernemingsactiviteiten in de richting van hogere waarde genererende, meer winstgevende technologieën en marktkansen in software en dienstverlening.
• Verantwoordelijkheid voor de aangekochte bedrijfsactiviteit bij de business. Business units kunnen naar de holding komen met ideeën voor deals, maar moeten vooral zelf verantwoordelijk zijn van het beheer van de aangekochte activiteit. Bij Illinois Tool Works, een gediversifieerde producent die routinematig kleine en middelgrote ondernemingen koopt om haar activiteiten uit te breiden, zijn leiders van business units belast met het identificeren van nieuwe M&A-mogelijkheden voor hun respectieve divisies. In de afgelopen jaren bijvoorbeeld heeft het bedrijf haar car-care business groep opgebouwd door middel van de overname van een aantal merken autoshampoos, autowas en andere onderhoudsproducten.
• Een gedifferentieerde due diligence. Veel ondernemingen beginnen niet met een due diligence bij een overnamedoelwit totdat zij een biedingsmemorandum van een investeringsbank hebben ontvangen. H.J. Heinz heeft een andere benadering. Op belangrijke strategische gebieden evalueert de onderneming systematisch mogelijke overnames voordat er actief wordt gewinkeld. Op die manier hebben managers een veel genuanceerdere visie op de waarde van een onderneming als ze de markt op gaan. Het gedisciplineerde proces van Heinz leidt tot een hoger percentage eigen deals. De onderneming stelt ook een stevige "walk-away"-prijs vast voor elke aspirant-deal en plant de integratie vanaf het begin. De due diligence van Heinz is te allen tijde gekoppeld aan de investeringsthese, hetgeen helpt om tijdens het hele proces de discipline te handhaven.
• Integratie alleen waar nodig. Zoals we eerder hebben opgemerkt, is het integratieproces fundamenteel verschillend bij schaal- en scopedeals. Maar elke integratie moet als doel hebben maximale waarde te creëren, door zich te richten op de mensen en de processen waarvan de deal afhankelijk is. Kraft moest bijvoorbeeld 41 landenorganisaties integreren toen het in 2010 de snoepmaker Cadbury kocht. Maar het concentreerde zich op de 11 landen die goed waren voor 75% van de inkomsten en mogelijke synergiën. In die landen leidden speciale lokale teams het integratieproces, terwijl senior managers zich concentreerden op belangrijke beslissingen, zoals de wijze waarop de hoge naamsbekendheid van Kraft-producten kon worden gecombineerd met de distributie- en toeleveringsnetwerken van Cadbury. Ervaren overnemers zoals Kraft begrijpen de fusie-integratie-paradox: Alleen de grote lijnen zijn belangrijk – maar de details zullen je kapotmaken. En ze weten dat functionele groepen, indien ze niet worden gecontroleerd, een serieus blok aan het been kunnen worden in elke integratie. Ervaren overnemers investeren in de opbouw van een herhaalbaar integratiemodel. Ze evalueren elke integratie en bepalen wat ze de volgende keer anders zullen doen. Ze creëren een draaiboek en investeren in het opbouwen van de vaardigheden van hun integratie-experts. In feite maken ze van integratie een kerncompetentie, wat ze in staat stelt om M&A-kansen keer op keer goed te benutten.
• Sterk verandermanagement. Mensen vormen een groot risico voor iedere overname. Ze gaan meestal door een intense emotionele cyclus, met angst en onzekerheid die abrupt kan omslaan in ongebreideld optimisme en dan weer terug in pessimisme. Ervaren overnemers begrijpen dit natuurlijke ritme en spelen in op de betrokken risico’s. Toen Merck, het Duitse chemische en farmaceutische concern, in 2010 de Amerikaanse biotech-leverancier Millipore overnam, was een van de eerste stappen in het integratieproces een serie workshops voor de managers van beide ondernemingen. In de eerste plaats richtten de deelnemers zich op het creëren van een visie voor de gecombineerde entiteit. In de tweede plaats ontwierpen ze een meer concrete visie op de toekomstige staat van de onderneming: Hoe zal de firma er over vijf jaar uitzien? In de derde plaats stelden ze vast welke initiatieven er nodig waren om het volledige potentieel te benutten. Wanneer de visie, de toekomstige staat en het potentieel van de onderneming zijn vastgesteld met volledige deelname van alle leden van het managementteam, wordt de kans op succes sterk vergroot.

 

Deze vijf elementen zijn de bouwstenen van een herhaalbaar M&A-model dat duurzame, rendabele groei kan bevorderen. 

 

Figuur 3: Wanneer een fusie of overname goed wordt uitgevoerd, wordt waarde gecreëerd – vooral met een herhaalbaar model met een systematische fusie- en overname praktijk 

 

 

Bain’s driedelige analyse van M&A levert een paar belangrijke inzichten op.

Een daarvan is deze: Het negeren van dealmaking is een risico. Ondernemingen die geen overnames deden tussen 2000 en 2010 leverden mindere prestaties dan dealmakers. Hoe meer deals een onderneming deed, en des te materiëler deze deals waren, hoe beter haar prestaties doorgaans waren.

Een tweede conclusie is dat de zakelijke omgeving zelden gunstiger was voor M&A. Kapitaal is overvloedig en de rente laag. De wereldeconomie is vol met mogelijkheden. Inkopen in een markt is vaak de beste manier voor een onderneming om dat groeipotentieel aan te boren.

De derde conclusie, het onderwerp van dit artikel, is dat de winnaars in M&A een herhaalbaar model ontwikkelen. Ze kunnen de ene na de andere deal doen en integreren iedere deal succesvol omdat ze in hun organisatie de noodzakelijke vaardigheden hebben ontwikkeld en geborgd. 

Niet elke onderneming heeft dat wat nodig is om M&A succesvol uit te oefenen. De beste onder hen hebben een diep begrip van hun strategie en beginnen vanuit een sterke positie. Ze verbinden zich aan de ontwikkeling van een herhaalbaar model en doen de nodige investeringen. Hun beloning is duurzame groei: van de omzet, van de winst en van het totale aandeelhoudersrendement – die de groei van de concurrentie ver overtreft.

Hoewel M&A een onderdeel is van het succes van de meeste winnende ondernemingen, streven gedisciplineerde overnemers alleen die deals na die aan een lijst van belangrijke strategische criteria voldoen. Een typische lijst bevat vragen als deze:

• Levert de koop een leiderschapspositie met een bovengemiddeld rendement als gevolg van superieure kosten, klanten, capaciteiten of hefboomeffecten?
• Hoe voorspelbaar zijn de kasstromen, en hoe valt mogelijke onzekerheid in het rendement (risico) te verdisconteren?
• Wat is de consensus in de markt ten aanzien van het te kopen bedrijf? Klopt de consensus? Hoe beïnvloedt dat de prijs?
• Wat te geloven om synergiën te realiseren?
• Welke kansen biedt het bezit van de activiteit?
• Bent u het juiste moederbedrijf en hoe de activiteit te beheren?
• Hoe zal de markt reageren op de aankondiging van de overname?