Verkoop vs. beursgang – dual track is here to stay

Volgens Tukker is het dual-trackproces, waarbij de opties voor een beursgang of een onderhandse verkoop zo lang mogelijk worden opengehouden, een betrekkelijk recent fenomeen. “In de crisisjaren zag je het niet”, vertelt Tukker. “De populariteit is mede te danken aan de lage rentestanden en de daarmee samenhangende hoge waardering van aandelen. De traditionele korting op een beursgang lijkt te zijn verdwenen. Hiermee wordt een beursgang voor veel partijen een serieuze optie”, zegt ECM-specialist Tukker die afgelopen augustus overstapte van Allen & Overy naar Houthoff Buruma. Zij legt uit dat er verschillende routes zijn binnen een dual track. “Soms wordt er eerst een controlled auction ingezet om biedingen van strategische of private-equitypartijen te inventariseren. In andere gevallen ligt de focus op een beursgang, maar staan verkopers open voor onderhandse biedingen." Er zijn ook voorbeelden van ondernemingen die soortgelijke bedrijven in andere landen naar de beurs hebben zien gaan: de daar gerealiseerde multiple kan als benchmark dienen voor de IPO van de Nederlandse onderneming c.q. biedingen van mogelijke onderhandse kopers.

Bescherming tegen onzekerheden
Naast de macro-economische ontwikkelingen draagt ook de toenemende openheid van private-equitypartijen bij aan de toename van het aantal dual-trackprocessen. “Private equity staat er vaker voor open om een commissaris in het publieke domein te hebben”, zegt Tukker. Toch is de voorliefde van private equity voor het dual-trackproces voornamelijk ingegeven door het gunstige beursklimaat. “Bij een beursgang verkoop je natuurlijk maar een deel van het bedrijf. Je moet skin in the game houden, anders wek je onvoldoende vertrouwen”, zegt Jan-Paul Van der Hoek. “Een beursgang biedt een potentiële upside, maar het kan natuurlijk ook de andere kant op gaan”, vult Tukker aan.

1. Gebaseerd op publieke informatie
2. Basisscenario IPO met optie onderhandse verkoop
3. Fusie, geen exitscenario

De keuze voor een dual track kan ook ingegeven zijn door geopolitieke onzekerheden, zoals het Brexit-referendum en de Amerikaanse verkiezingen. “Veel partijen gingen net voor het Brexit-referendum naar de beurs. Beleggers houden dat soort data zeker in de gaten. Mocht het klimaat voor een beursgang toch niet gunstig zijn, dan kan er met een dual track alsnog gekozen worden voor een andere optie, zoals een private placement of een onderhandse verkoop. Het vergroot simpelweg de succeskansen op een deal”, vertelt Van der Hoek. De huidige marktomstandigheden gecombineerd met politieke onzekerheden zoals de uitwerking van de Brexit, Amerikaanse verkiezingen en de aanstaande verkiezingen in verschillende Europese landen zullen er voor zorgen dat dual track populair blijft, denkt het duo. Het geeft de markt meer ruimte om met onzekerheden om te gaan.

Vertrouwen in de toekomst
Tukker en Van der Hoek zien dat deals met dank aan de dual track minder snel afketsen. “Tijdens de crisis werd bij veel deals de stekker eruit getrokken als er issues waren. Uitstel leidde regelmatig tot afstel”, memoreert Tukker. De partners van Houthoff Buruma verwachten dat alleen een ernstige crisis een einde zou kunnen maken aan de populariteit van dual tracks. “Het allerbelangrijkste is vertrouwen in de toekomst. Wanneer dat vertrouwen er niet is, gaat dan ten koste van de deal flow, de prijzen en de opties die bedrijven hebben”, zegt Van der Hoek.

Hoewel het dual-trackproces flexibiliteit biedt, zijn er ook nadelen. “Het vraagt veel tijd van het management en de kosten zijn hoger dan bij een enkel traject”, zegt Tukker. De focus ligt binnen de twee trajecten op een ander vlak. “Bij een beursgang moet een bedrijf vooral een sterke equity story hebben. Waarom moeten beleggers in jouw bedrijf investeren?”, zegt Tukker. “Het schrijven van een prospectus is een enorm intensief traject. Je moet naast de business van de onderneming ook alle risico’s voor institutionele en particuliere beleggers goed in kaart brengen”, zegt Van der Hoek. “Met het risico dat het werk dus voor niets is geweest, hoewel in sommige gevallen het conceptprospectus voor potentiële onderhandse kopers als een soort vendor due diligence rapport kan worden gebruikt.” Bij een onderhandse verkoop is niet het prospectus, maar de koopovereenkomst het belangrijkste document. Ook het due diligence-proces is in beide processen anders. "Bij een beursgang ligt de nadruk op het controleren van de juistheid van informatie in het prospectus en het openbaar maken van alle informatie die voor beleggers van belang is om een verantwoorde beleggingsbeslissing te kunnen nemen", legt Tukker uit. "Bij een onderhandse verkoop worden de risico's in kaart gebracht en wordt over en weer meer aandacht geschonken aan forecasts. Het due diligence-onderzoek vormt, naast waardering, de basis voor de eventuele garanties en vrijwaringen die door de verkoper worden gegeven", vult Van der Hoek aan. In beide processen zal private equity zich anders opstellen dan een strategische verkoper. “Een strategische verkoper zal in beginsel vaak een volledige set garanties en benodigde vrijwaringen verstrekken tijdens een verkoop, terwijl private-equityverkopers deze veelal niet of zo min mogelijk zullen geven.”

Dual-track perfect voor groeiers
Met name private-equitypartijen kunnen gebaat zijn bij de snelheid van een regulier single M&A-traject. “Wanneer je als PE-partij een fonds moet closen kun je je het vaak niet veroorloven om naar de beurs te gaan, omdat je nog geruime tijd een meerderheidsbelang houdt. Je wilt dan het hele bedrijf ineens kunnen verkopen, zodat je de investeerders kunt uitbetalen”, legt Tukker uit. Zij ziet ook dat private-equityfondsen hun investeringen soms langere tijd aanhouden. “Er ligt al veel geld op de plank, waardoor het aantrekkelijk kan zijn om niet in één keer, maar geleidelijk uit te stappen.”

De beurs is volgens Van der Hoek soms geen optie wanneer de private-equitydeelnemingen een hoge schuldenlast meetorsen. “Voor een bedrijf als Van Gansewinkel was een IPO voor mijn gevoel niet de meest geëigende route”, zegt Van der Hoek over de afvalverwerker die onlangs werd overgenomen door de Britse branchegenoot Shanks Group. Houthoff Buruma adviseerde Shanks Group bij deze transactie. Bij een (te) hoge schuldenlast is een dual-trackproces dus niet zinnig. Wanneer wel? In de ogen van Van der Hoek vormde Eurofiber een schoolvoorbeeld van een geslaagde dual track. “Ze hadden een hele sterke equity story. De groei van glasvezel is razendsnel gegaan en de verglazing van Nederland zet door. Glasvezel kan de toenemende datastroom beter verwerken dan coax of koper”, zegt Van der Hoek. Ondanks de mooie equity story werd Eurofiber voor 875 miljoen euro verkocht aan het Franse Antin Infrastructure Partners, een investeerder die in meerdere Europese infrastructurele bedrijven investeert. “Het is officieel een investeerder, maar je kunt het ook zien als een strategische partij. Ze zitten erin voor de lange termijn, zeg vijf tot acht jaar, en zullen ons begeleiden bij groei”, zei Alex Goldblum, CEO van Eurofiber destijds. In deze zaak stond Houthoff Buruma Eurofiber en haar aandeelhouders bij. Tukker en Van der Hoek denken dat voor bedrijven met zo’n sterk groeipotentieel een dual-trackproces veruit de interessantste optie blijft. “Dankzij een competitief biedingsproces kan de verkoopopbrengst geoptimaliseerd worden.”

Voordelen dual track		Nadelen dual track
	Maximale flexibiliteit		Complex en tijdsintensief; beperkte overlap in processen
	Potentieel optimale verkoopopbrengst door extra competitief proces		Veel managementaandacht
	Indien vertrouwelijkheid gewaarborgd, focus bij potentiële kopers/investeerders		Geïnteresseerde partijen kunnen afhaken bij perceptie van te serieuze mogelijkheid alternatieve transactie
	Verhoogde dealzekerheid; minder afhankelijk van marktomstandigheden (incl.  'IPO window' )		Goede prijsvergelijking is lastig (gehele verkoop vs. verkoop in tranches)
	Bij IPO: mogelijkheid hogere verkoopopbrengst bij verkoop resterende belang		Bij IPO: gedeeltelijke verkoop, risico lagere verkoopopbrengst bij verkoop resterende belang en kosten tot verkoop laatste tranche
	Publiciteit, in het bijzonder bij beursnotering		Hogere kosten

Maximaliseer uw kans op succes en schakel de beste adviseurs, investeerders en financiers in. 4 tips:

1.  Reserveer nu uw tafel voor de M&A Awards 2017
Beleef op 14 december 2017 met uw relaties de M&A Awards 2017, het jaarlijkse hoogtepunt in de Nederlandse M&A-wereld met champagnereceptie, galadiner en topentertainment. Het aantal dinertafels is gelimiteerd. Nodig naast 8 dinergasten ook 4 collega's of relaties uit voor het feest na de awardceremonie. De investering voor een tafel is 5.500 euro. First come, first served. Reserveer via Overnames.nl of contact Ezri Joy Blaauw via eblaauw@alexvangroningen.nl of 06 4638 4782 / 020 5788 913. Wilt u als partner betrokken zijn bij de M&A Community? Neem dan ook gerust contact op met ons.

2. Bezoek de M&A en CFO Nieuwjaarsborrel op 11 januari 2017
Waar liggen kansen in M&A en Private Equity in 2017? Wie wil verkopen? Wie wil acquireren en/of investeren? U hoort het tijdens de traditionele Nieuwjaarsborrel bij Loyens & Loeff in Amsterdam. Proost op een succesvol 2017 met leden van de M&A Community en CFO Association. Meld u nu aan voor de borrel en voor de vele andere events in 2017 via MenA.nl/events.

3. Lees over alle top-notch adviseurs in de Who’s Who in M&A 2017
Word lid van de M&A Community en ontvang kosteloos de nieuwe Who’s Who in M&A en Private Equity, een uitstekend naslagwerk (224 pagina’s!) met de top 1000 dealmakers op een rij. Vergroot de kans dat uw overname een succes wordt. Schakel de beste adviseurs, investeerders en financiers in. De Who’s Who in M&A 2017 geeft u het ultieme inzicht. Word nu lid via MenA.nl.

4. Word nu lid van de M&A Community voor meer kennis, kansen en deals
De mooiste deals sluit u met de juiste kennis en beste contacten. Daarom biedt de M&A Community u als lid meer kansen en meer kennis tijdens M&A Fora, M&A Masterclasses, op MenA.nl, via de M&A Database & League tables, in M&A Magazine en Who’s Who in M&A en Private Equity. Word dus vandaag lid. Plus: ontvang een gratis feestkaart (t.w.v. 250 euro) voor de M&A Awards 2017 en ontvang kosteloos een New Tailor maathemd (t.w.v. 169 euro). Profiteer nu. Meld u aan met partnercode 'actie1' via MenA.nl.