Wordt Triodos overnameprooi door waardeverlies?

Het is niet alles ‘groen’ wat er blinkt… ruim anderhalf jaar lang konden de (45.000!) certificaathouders van Triodos niet bij hun kapitaal – immers, de handel in certificaten was stilgelegd. Want bij het uitbreken én voortduren van de corona-pandemie wilden ineens heel veel mensen van hun certificaten af – bijvoorbeeld ondernemers en zzp’ers die bij hun ‘reserves’ wilden…

Triodos gebruikt de certificaten (aandelen zonder zeggenschap) al bijna een halve eeuw om eigen vermogen aan te trekken – op basis waarvan de bank zelf dan weer geld kan uitlenen. De bank zelf is de enige tegenpartij in alle verkopen én aankopen van de certificaten. Daarbij mag de bank maximaal drie procent (€ 36 miljoen) van het aandelenkapitaal (€ 1,2 miljard) inzetten voor certificaattransacties. En daar begon het fors te knellen. Het aanbod was vele malen groter dan de gelimiteerde vraag (vanuit Triodos). Triodos is nu gevangen tussen ‘a rock and a hard place’. 

Aan de ene kant is er de mogelijkheid dat de bank de certificaten naar een openbaar handelsplatform (‘multilateral trading facility’/MTF) brengt. Beleggers moeten dan rekening houden met een waardeverlies richting 30 tot 45 procent (en waarschijnlijk meer…). En beleggers vrezen dat dit waardeverlies ook de bank zal raken. Door de te verwachte sterke koersdaling komt het voortbestaan van Triodos – en daarmee haar duurzaamheidsmissie –  in gevaar; de kans is groot dat de bank daarmee een prooi wordt voor ‘barbaren aan de poort’.

Aan de andere kant ‘lonkt’ een mogelijke overname. Volksbank-dochter ASN wordt veel genoemd. Onderzoeksplatform ‘Eerlijke Geldwijzer’ komt daar – op basis van vele criteria – ook bij uit. Maar ook NIBC en Rabobank zijn mogelijkheden – als was het maar omdat een samengaan met Triodos daar het gezicht versneld groen kan opfrissen. 

Ik houd het op strategische luiheid. Dit soort problemen met ‘interne handel’ had niet per se in deze mate voorzien hoeven worden, als scenario was het best nuttig geweest dat eens goed te doordenken. Daarbij, banken vergroenen, waarmee Triodos haar unieke positie in de markt verliest. Had geen kwaad gekund dat ook eens in ogenschouw te nemen. Ideële zelfgenoegzaamheid is dodelijk.

Daarbij, beleggers zijn mogelijk ‘groen’, maar niet van gister’… Bij aanvang werd de prijs van een certificaat gebaseerd op de boekwaarde van de activa minus de boekwaarde van de verplichtingen; dit betekent dat de p/b (price-to-book; marktwaarde ten opzichte van de boekwaarde) 1 bedraagt. In de jaren voor de kredietcrisis scoorden Europese banken die op de beurs genoteerd stonden vaak een dubbel zo hoge ‘p/b’ – dit impliceerde dat een Triodos-belegger winst liet liggen; maar ‘groen maakt veel goed’. 

Echter, de huidige ‘p/b’ ligt voor banken op ca. 0.6 tot 0.8 – zeg gemiddeld 0.7; dat zou de waarde van Triodos stukken 30 procent lager waarderen op ca. 860 miljoen euro (ver onder de € 1,2 miljard). En op basis van cijfers van ABN AMRO zelfs 46 procent lager…  Het verschil is alleen dat ABN AMRO zich op een duurzaam rendement van acht procent op het eigen vermogen richt, terwijl Triodos met een gemiddelde van 3,5 procent al blij is (eh… 2,3% in 2020). En voor beleggers die graag duurzaam en groen willen zijn, bieden grootbanken als ABN AMRO inmiddels ook mogelijkheden. 

Met zo’n gat is het niet heel verwonderlijk dat ook echte groene beleggers van Triodos hun stukken willen lozen volgens de oorspronkelijke formule…

De som van maatschappelijk rendement en financieel rendement is niet louter meer bij banken als Triodos te realiseren. Daarbij begint Triodos trekken te vertonen van een grootbank… CEO Rijpkema: “We willen ons financieel rendement verbeteren door te streven naar een hoger rendement op het eigen vermogen en het verlagen van de kosten.” Dat zekerheidje kun je nu al makkelijk ophalen bij onder meer ABN AMRO (8%) en Van Lanschot Kempen (10-12%).

Kermit the Frog zei het ooit al: ‘It is no easy being green’…

Door Leo van de Voort. Hij is bestuursadviseur bij Fuel for Living Strategies, voormalig directeur corporate finance Kempen & Co en auteur van het boek Vensters op waarde.