Waardebepaling software in de context van M&A steeds belangrijker

“Software is eating the world”, zei ondernemer Marc Andreessen al in 2011. Hij voorspelde dat de leidende internetbedrijven de traditionele ‘brick and mortar’-winkels zouden verdrijven. Neem Amazon: dat verkoopt vrijwel alles, fysieke winkels zijn niet meer nodig, aldus Andreessen. ‘Clicks’ maken ‘bricks’ overbodig. De uitspraak van Andreessen is inmiddels al bijna een cliché geworden. Niet helemaal waar – uitgerekend Amazon heeft de winkelketen WholeFoods overgenomen – maar, zoals zovele clichés wel met een kern van waarheid. Tenslotte zijn de laatste jaren talloze bedrijven opgekomen met een sterk digitaal gedreven businessmodel die concurreren met traditionele bedrijven. Mede dankzij hun focus op software en data kunnen die nieuwkomers zich inderdaad onderscheiden, en daarmee de gevestigde orde verstoren door exponentiële groei.  

Software is met andere woorden een belangrijke 'asset', die de basis vormt voor cashflow-genererende activiteiten. Heel anders dus dan de IT-systemen die voornamelijk dienen om bestaande processen te stroomlijnen – en die hooguit leiden tot minder fouten, minder dubbel werk, minder tijdrovend werk en daarmee tot lagere kosten. De software die 'de wereld opeet' draagt werkelijk bij tot de differentiatie en waardecreatie van een bedrijf. Daarmee zijn softwareproducten en de onderliggende technologie steeds meer fundamenteel voor de business case bij een investering of overname, en is een zorgvuldige analyse ervan belangrijker geworden. 

Met dergelijke analyses houdt de Software Strategy Group (SSG) van EY-Parthenon zich bezig, de strategy consulting praktijk van accountants- en adviesorganisatie EY. Dat omvat dus zowel strategische analyses in de context van investeringen en bedrijfsovernames (due diligence) als strategisch advies over hoe bedrijven software nog beter kunnen benutten om te groeien (value creation).  

Erik Oltmans en Sander van Weele, beiden associate partner bij de Software Strategy Group (SSG) van EY-Parthenon, lichten de werkzaamheden toe tijdens een bijeenkomst onder leiding van Ezri Joy Blaauw, de vroegere M&A Community Manager van Alex van Groningen, die tegenwoordig aan EY Strategy & Transactions is verbonden als Senior Manager Client Relationships & Business Development.  

Waar richten jullie je precies op?  
Erik: “We kijken vanuit een technisch perspectief naar een bedrijf en de software waarmee omzet wordt gegenereerd, iets waar steeds meer behoefte aan is. We doen dat altijd met een multidisciplinair team van drie tot vijf mensen, die in een paar weken de software kunnen doorlichten op zowel de technische als de bedrijfskundige aspecten. Daarvoor werken we meestal samen het technische team van de klant, bestaande uit de CTO, architecten en softwareontwikkelaars. Maar evengoed werken we samen met de sales- en productmanagers en de CFO. Het resultaat van ons onderzoek is een combinatie van commerciële en financiële inzichten enerzijds, en technische analyses anderzijds. Precies in die combinatie ligt volgens ons de grootste meerwaarde.”   

Sander: “We hebben begrip van de techniek, architectuur en broncode van software en vertalen dit naar concrete implicaties voor de business en groeiplannen. Deels vanuit een technische invalshoek – wat doet de software, werkt het zoals het zou moeten, is het schaalbaar en worden moderne software-ontwikkelmethoden toegepast – en deels vanuit een commerciële invalshoek – hoe draagt de software bij aan onderscheid in de markt, op welke aspecten zijn concurrenten sterker en waar vragen klanten om.  Veelal leidt dit tot conclusies over de waarde van de software voor het bedrijf. Bij een mogelijke investering door een financier of een strategische overname kijken we hoe die software in de toekomst extra waarde kan toevoegen aan de strategie van de investerende partij. Het is voor onze klanten vaak belangrijk om te weten welke investeringen er nodig zijn om die waarde in de toekomst te realiseren en wat voor risico’s zich daarbij kunnen voordoen – bijvoorbeeld door 'op te schalen', door nieuwe landen te betreden of nieuwe doelgroepen aan te boren of juist door meer te verkopen aan bestaande klanten. We geven dus input voor een waardering.”  

Zijn dat de enige doelgroepen? 
Sander: “Nee, uiteraard kunnen we ook bedrijven bijstaan die zich voorbereiden op een verkoop of die een strategische heroriëntatie nastreven. Of zakenbankiers en M&A adviseurs die dergelijke bedrijven vertegenwoordigen. Zij kunnen met de analyses een goed beeld schetsen van de waarde van de software van het bedrijf dat te koop staat en met een goed onderbouwd verhaal richting potentiële kopers de markt op gaan.”  

In welke fase van een transactie komen jullie aan boord?   
Erik: “In elke fase, vanaf de eerste strategische blik op de markt – wat zijn de trends in de markt, welke partijen zijn er, wie zijn mogelijk interessant om mee samen te werken of om over te nemen – tot en met de technische analyse tijdens een due diligence. En zelfs in de fase na een transactie, als de strategie moet worden verwezenlijkt door middel van een integratieproces of een carve-out.”   

Waar kijken jullie dan naar?  
Sander: “Een product & technologie due diligence legt de technische volwassenheid en de flexibiliteit om de software op te schalen bloot. Een typisch traject bestaat in de regel uit vijf 'bouwblokken'. Het eerste blok heeft te maken met de markt en positionering: hoe past een softwareproduct binnen de waardeketen waarin een bedrijf opereert en hoe verhoudt dit zich tot wat de concurrentie aanbiedt. We brengen daarbij onder meer markttrends, positionering, marktaandelen en lock-in van het klantenbestand in kaart. Blok twee betreft het product en de roadmap: wat zijn de huidige features van een product, hoe goed zijn die, wat denkt het bedrijf daar in de toekomst aan toe te voegen? 

Het derde blok draait om de technologie en architectuur. Dan duiken we de techniek in, en kijken we naar zaken als de kwaliteit van de broncode. Dan is R&D-organisatie, een blok waarbij vragen aan de orde komen als: Wie ontwikkelt de software? Hoe stabiel is dat team? Op wat voor manier werken ze samen? Welke processen hanteren ze? Tot slot kijken we naar hosting en security. Dan gaat het om beantwoording van vragen als: Hoe efficiënt is de (cloud) infrastructuur waar vandaan de software wordt geleverd? Hoe is de continuïteit in het kader van cyber security en dataprivacy geborgd?”  

Welke uitdagingen zien jullie in deze tak van sport?  
Erik: “Het begint met een goed begrip van de techniek. Je moet daarvoor alles snappen van de software, tot aan de onderliggende programmeercode toe. Ook moet je inzicht hebben in wat de mensen die het product maken precies doen. Wij nemen deze hindernis onder andere door de ontwikkelaars te interviewen over hun werk – en bekijken dan niet alleen wat ze maken, maar ook hoe ze het werk hebben georganiseerd: Welke manier hebben zij om te testen? Welke methodes hebben ze om de kwaliteit te waarborgen? Hoe integreren zij het werk van de ene programmeur met dan van een ander? Uiteraard is dat soort vragen ook van belang. Denk alleen al aan de mogelijke gevolgen als een belangrijke ontwikkelaar wegvalt. Als het werk goed georganiseerd is, is rekening gehouden met deze afhankelijkheid van personen, maar dat is niet vanzelfsprekend.  Dan komt de eigenlijke grootste uitdaging: het vertalen van deze technische inzichten naar financiële implicaties, en naar inzichten die een rol spelen in de investment thesis. Wat betekent een lage softwarekwaliteit voor de transactie? Welke financiële risico’s ontstaan door de aanwezigheid van veel legacy software? Wat zijn de investeringen die nodig zijn om een haperend testproces te verbeteren? Dat zijn de typische vragen die wij voor investeerders beantwoorden.” 

Sander: “Omdat we zoveel van dit soort trajecten doen, kunnen we de softwarekwaliteit ook benchmarken en uitdrukken in een getal op een schaal van 0 tot 10. Er zit natuurlijk een element van subjectiviteit in zo'n cijfer. Maar we doen dit aan de hand van methoden die zich internationaal hebben bewezen, wat de acceptatie door alle betrokken partijen vergemakkelijkt.” 

Erik: “Er zijn ook situaties waarin we het bedrijf niet van binnen kunnen bekijken, zoals wanneer een potentiële 'target' nog niet op de hoogte is van de interesse van een investeringsmaatschappij of nog niet meewerkt. Wij kunnen dan een outside-in analyse uitvoeren op grond van informatie uit publieke bronnen. Ook kunnen we die informatie verrijken – zodat we er bijvoorbeeld achter kunnen komen met wat voor ontwikkelsoftware een bedrijf werkt, ook al zegt het daar zelf niets over.” 

Is het niet ook een uitdaging dat standaardsoftware steeds gebruikelijker wordt? Een commerciële uitdaging voor jullie, omdat jullie analyses voornamelijk waardevol zijn als het gaat om software die bedrijven zelf hebben ontwikkeld?  
Erik: “Daar zit wat in. Je ziet dat met de opkomst van cloudsoftware de standaardisatie van software is toegenomen en dat er tegenwoordig veel tooling is om het aantal programmeerfouten te beperken. Ook bieden de cloud dienstverleners allerlei voorzieningen om eigen software makkelijk te bouwen, onderhouden en hosten. Maar daarbinnen is nog zoveel maatwerk nodig om klanten goed te bedienen, dat het belang om te snappen hoe die maatwerksoftware onder de motorkap werkt enkel is toegenomen. Ik vermoed dat software juist een steeds belangrijker onderscheidend kenmerk zal zijn, en dat het dus uitermate relevant is om die ‘asset’ te beoordelen bij de waardering van een onderneming.”  

Dit artikel wordt u aangeboden door: