Vijf praktische tips om gun jumping bij deals te voorkomen

Door Diederik Schrijvershof, Cyriel Ruers en Mats Reijman

Hoge boete voor Altice wegens bemoeienis met target tussen signing en closing blijft in stand. De belangrijkste aandachtspunten voor de M&A-praktijk op een rij.

De boete van 124,5 miljoen euro voor Altice wegens gun jumping blijft in stand. Op 9 november 2023 oordeelde het Hof van Justitie dat de Europese Commissie Altice terecht beboette omdat Altice de overname van PT Portugal te laat heeft gemeld én de standstill-verplichting schond. Deze uitspraak van de hoogste EU-rechter is relevant voor de M&A-praktijk omdat deze bevestigt dat:
• sprake kan zijn van gun jumping wanneer vetorechten in de pre-closing covenants de koper alleen al de mogelijkheid geven beslissende invloed uit te oefenen op de target voordat de transactie is goedgekeurd door de mededingingsautoriteit;
• bemoeienis met de bedrijfsvoering van de target snel kan kwalificeren als gun jumping en niet eenvoudig wordt aangenomen dat deze bemoeienis noodzakelijk is om de waarde van de target te behouden in de periode tussen signing en closing; en
• het enkel uitwisselen van bepaalde informatie kan bijdragen aan het tot stand brengen van de overname en dus kan resulteren in gun jumping.

Achtergrond
De zaak gaat om de overname van PT Portugal door het telecombedrijf Altice. De Commissie vermoedde dat Altice de mogelijkheid had beslissende invloed uit te oefenen over PT Portugal nog voordat de Commissie de overname had goedgekeurd, en dit in de praktijk ook deed. De Commissie legde in dit kader twee afzonderlijke boetes op aan Altice van ieder 62,5 miljoen euro. Het ging om twee boetes voor het voortijdig uitoefenen van beslissende invloed: i) zowel vóór de melding als ii) vóór de goedkeuring van de overname door de Commissie. Altice ging hiertegen zonder groot succes in beroep bij het Gerecht. Ook bij het Hof boekt Altice geen groot succes. Wel verlaagde het Hof -evenals het Gerecht– de boete in beperkte mate ten aanzien van gun jumping in relatie tot de meldingsplicht.

Pas op met veto’s die zien op de periode tussen signing en closing
De Altice-zaak laat zien dat voorzichtigheid geboden is bij het toekennen van vetorechten aan de koper die verder gaan dan wat noodzakelijk is om de waarde van de target te behouden.

Het verkrijgen van vetorechten als zodanig is al genoeg om te spreken van gun jumping, ongeacht of de koper deze rechten ook daadwerkelijk benut. Het gaat erom of de transactie de verkrijger de mogelijkheid biedt een beslissende invloed uit te oefenen op de target. Het feit dat pre-closing covenants zien op een beperkte periode tussen signing en closing maakt dit niet anders. Ook in dat geval kan sprake zijn van wat de Commissie noemt ‘een duurzame wijziging van zeggenschap’ en als dat geschiedt voordat een melding is ingediend en goedgekeurd is sprake van beboetbare gun jumping.

Zo was de verkoper verplicht om Altice te verzoeken om schriftelijke toestemming voor “talrijke beslissingen” over de activiteiten en commerciële strategieën van PT Portugal. Het ging hier o.a. om het al dan niet deelnemen aan verschillende overeenkomsten met leveranciers en besluiten over het prijsbeleid van PT Portugal. Ook boden de pre-closing covenants Altice de mogelijkheid om de samenstelling van de directie van PT Portugal mede te bepalen.

Bemoei je als koper niet met commercieel strategische beleid van target, tenzij dat noodzakelijk is om de waarde van target te behouden
De Altice-zaak bevestigt dat bemoeienis van de koper met de strategische commerciële beslissingen van de target al snel leidt tot de uitoefening van zeggenschap en daarmee gun jumping. Interventies van de koper kunnen noodzakelijk zijn om de waarde van de target te behouden gedurende de periode tussen signing en closing. Het moet dan wel gaan om handelingen die geen deel uitmaken van de normale bedrijfsvoering van de target. Het Altice-arrest laat zien dat rechters op dit punt kritisch zijn en daarmee de drempel hiervoor hoog ligt.

Zo gaf Altice instructies over een marketingcampagne van PT Portugal. Dat lijkt onschuldig, maar leidde wel tot een gun jumping boete. Ook had Altice zich ten onrechte bemoeid met de voortzetting van de onderhandelingen tussen PT Portugal en een sportzender over een distributiecontract. Daarbij was voor de rechter relevant dat de waarde van de overeenkomst zeer laag was in vergelijking met de kosten van de overname en de omzet van PT Portugal.

Dubbel opletten: meldingsplicht en standstill-verplichting
Een meldingsplichtige fusie, overname of joint venture mag niet worden voltrokken voordat een mededingingsautoriteit een positief besluit daarover heeft genomen. Tijdens deze zogenaamde standstill-periode mag de koper nog geen zeggenschap uitoefenen over de target. De i) meldingsplicht en ii) de standstill-verplichting bestaan afzonderlijk van elkaar. Het Altice-arrest bewijst dat overtreding van i) en ii) kan leiden tot een afzonderlijke (dubbele) boete. En dat dit ook geldt wanneer beide overtredingen gelijktijdig worden begaan doordat een transactie tot stand wordt gebracht voordat deze is aangemeld.

Vijf praktische tips om gun jumping te voorkomen
Het Altice-arrest wordt door de Commissie en andere mededingingsautoriteiten gezien als steun in de rug om kordaat op te treden tegen gun jumping. Hierna volgen vijf tips om uit de problemen te blijven:

1. Meld een meldingsplichtige transactie tijdig bij alle bevoegde autoriteiten en wacht de goedkeuring van deze autoriteiten af alvorens de transactie te closen.

2. Voorkom bepalingen in de transactiedocumentatie die de koper tussen signing en closing zeggenschap verschaffen in mededingingsrechtelijke zin, bijvoorbeeld door veto’s. Weet dat mededingingsautoriteiten transactiedocumentatie in het kader van een meldingstraject kan opvragen/lezen. Koper kan wel tussen signing en closing klassieke minderheidsaandeelhoudersrechten verwerven. Dit zodat target geen beslissingen neemt die de waarde van de onderneming significant vermindert.

3. Zorg ervoor dat de koper zich ook in de praktijk – los van veto’s – niet bemoeit met de besluiten die target neemt over de dagelijkse bedrijfsvoering voorafgaand aan de closing.

4. Partijen worden geacht ook tussen signing en closing als onafhankelijke (concurrerende) onderneming onafhankelijk actief te blijven. Wees erg terughoudend met het delen van concurrentiegevoelige informatie voor closing. Als het strikt noodzakelijk is om informatie te delen om de transactie tot stand te brengen, werk dan met clean teams en geheimhoudingsovereenkomsten.

5. Win vooraf advies in over de mate waarin tussen signing en closing voorbereidingshandelingen kunnen worden getroffen voor de integratie van de ondernemingen na closing.

Diederik Schrijvershof, Cyriel Ruers en Mats Reijman zijn advocaat bij Maverick Advocaten