‘Afscheid nemen van portfoliobedrijven duurt steeds langer’

De mondiale private equity (PE)-markt laat in het tweede kwartaal van 2024 tekenen van herstel zien. Dat blijkt uit de nieuwe Global Private Equity Industry Overview van accountants- en adviesorganisatie KPMG. Maar enkele problemen stapelen zich op.

Hoewel het aantal deals met 6,2 procent is gedaald ten opzichte van dezelfde periode in het vorige jaar, is de totale dealwaarde met 66,4 procent gestegen tot 295,6 miljard dollar. Ook het aantal exits daalde (met 12,4 procent), maar de totale exitwaarde steeg met 42 procent. Dit wijst op een verschuiving naar grotere, hoogwaardige deals.

Het rapport geeft geen eenduidige verklaring. Maar het suggereert dat het samenhangt met allerlei onzekerheden in het dealklimaat.

Die onzekerheden hebben er in elk geval toe geleid dat de PE-sector nu al jaren worstelt met problemen zoals de ‘waarderingskloof’, dat wil zeggen de kloof tussen de verwachtingen van kopers en verkopers. Verkopers baseren hun vraagprijs vaak op historische gegevens en optimistische groeivooruitzichten, terwijl kopers een voorzichtigere benadering hanteren bij hun prognoses in de volatiele markt van de afgelopen jaren.

Het KPMG-rapport benadrukt nu eens het gevaar van ‘aanhoudende inflatie’, dan weer van ‘vertragende economische groei’, ‘mogelijk hogere rentetarieven’ en ‘geopolitieke spanningen’ zoals de oorlogen in Oekraïne en de Gazastrook. Ook onrust rond de verkiezingen in de VS en India kunnen zorgen voor turbulentie. In dit onstabiele economisch klimaat is het moeilijk om tot waarderingen te komen waarin kopers en verkopers zich goed kunnen vinden, en dus om tot een deal te komen.

En dit probleem lijkt alleen maar ernstiger te worden. Inmiddels ervaart meer dan de helft, 51 procent, van de General Partners (GP’s) van de 181 private-equityfirma’s die meededen aan een onderzoek van S&P Global ‘waarderingsschommelingen of discrepanties tussen koper en verkoper’ als de grootste uitdaging bij het afsluiten van deals in de afgelopen twaalf maanden, citeert KPMG. Een jaar geleden was dat ‘slechts’ 46 procent.

Domino-effect
De gevolgen voor de PE-sector van de waarderingskloof versterken de toch al grote onzekerheden in het dealklimaat. En dat leidt weer tot verdere onzekerheden. Met als een van de meest opvallende effecten dat het steeds langer duurt voordat PE-firma’s afscheid kunnen nemen van hun portfoliobedrijven. ‘De mediane periode dat portefeuillebedrijven worden aangehouden staat nu op vier jaar’, volgens KPMG, of het nu is omdat ze geen koper kunnen vinden of omdat ze niet op zoek gaan en hun assets langer vasthouden in afwachting van gunstigere marktomstandigheden. Die periode dat een PE-firma een bedrijf in portefeuille hield was in de voorgaande vijf jaar iets korter, rond de 3,8 jaar.

Dat lijkt misschien een triviaal verschil, maar deze vertraging in het exit-tempo werkt door in de hele PE-waardeketen. Het leidt tot druk op fundraising, aangezien er minder kapitaal terugvloeit naar investeerders, wat hun toch al geringe enthousiasme om te investeren in nieuwe fondsen kan temperen. In elk geval blijkt dat de ‘fundraising-tijdlijnen worden opgerekt’. De mediane sluitingstijd voor fondsen in Europa is gestegen van 12,1 maanden in 2022 naar 18,4 maanden in de eerste helft van 2024. In de VS is deze stijging nog duidelijker: van 11,2 maanden in 2022 naar 18,1 maanden in de eerste helft van 2024. Vooral kleinere fondsen krijgen hiermee te maken.

Megafondsen en megadeals
Daar komt bij dat zich in deze onzekere tijden een consolidatie van kapitaal voordoet: investeerders worden voorzichtiger en kiezen vaker voor grotere, gevestigde megafondsen (met een waarde van meer dan vijf miljard dollar) dan in het verleden. Het rapport stelt dat ‘megafondsen zestig procent van het opgehaalde kapitaal in het tweede kwartaal van 2024 vertegenwoordigden.’ En dat terwijl slechts één op de 25 fondsen zo’n megafonds is.

Daarnaast treedt er een verschuiving in dealactiviteit op. Hoewel het aantal deals met 6,2 procent is gedaald ten opzichte van vorig jaar, is de totale dealwaarde met 66,4 procent gestegen tot 295,6 miljard dollar. Dit wijst op een trend naar grotere, meer strategische deals waarin genoemde megafondsen zich goed thuisvoelen. KPMG merkt op dat ‘het kwartaal werd gekenmerkt door blockbusterdeals van investeerders die beginnen met het inzetten van dry powder om hoogwaardige assets te verwerven.’

Mogelijk is ook deze trend ingegeven door een poging van investeerders om zich in te dekken tegen onzekerheden: liever een veilige keuze voor een groot bedrijf waarvan je weet wat je er aan hebt (‘big and beautiful’) dan een riskante investering in een bedrijf waarvan de track record minder overtuigend is. Het verklaart overigens ook waarom zich aan de exitkant eenzelfde trend voordoet: “PE-exits blijven een algemeen neerwaartse trend vertonen in termen van exit-aantallen, geleid door aanhoudende koper-verkoper waarderingskloven en hoge rentetarieven”, aldus het rapport. Tegelijkertijd is de totale exitwaarde gestegen: grote, waardevolle ‘assets’ worden nog het makkelijkste van de hand gedaan.

Onzekerheidsreductie
Om alle onzekerheden het hoofd te bieden, hebben PE-firma’s diverse opties.

In de ‘pre-dealfase’ zal het PE-firma’s aanzetten tot zorgvuldigheid – lees: een selectievere benadering van mogelijke investeringsobjecten, betere voorbereidingen op onderhandelingen en een uitgebreidere due diligence. En vaak zal dit betekenen dat ze niet toehappen. Dat er minder deals worden gesloten wijst er tenminste op dat veel PE-firma’s niet bereid zijn om onredelijk hoge prijzen te betalen en liever wachten op gunstigere waarderingen, zelfs als dit betekent dat ze deals mislopen.

Daarnaast zullen PE-firma’s vaker dan in rustiger tijden kiezen voor ondernemingen met een laag risicoprofiel om in te investeren. Met name grote bedrijven, volgens het rapport, al kunnen alleen de grote fondsen zich die veroorloven. Tussen die fondsen is ook toenemende concurrentie, met name in de VS. Daarnaast kan diversificatie naar sector misschien soelaas bieden. Uit het rapport blijkt inderdaad dat hoewel de technologie-, media- en telecomsector (TMT) in trek blijft, er ook groeiende belangstelling is voor sectoren als energietransitie, datacenters en logistiek.

Geografische diversificatie is een andere belangrijke strategie om risico’s te beperken. Terwijl Noord-Amerika een belangrijke markt blijft, verschuiven sommige PE-bedrijven hun aandacht naar Europa, aangezien de economische vooruitzichten daar verbeteren en de concurrentiestrijd daar minder fel is dan in de VS. Japan is ook in opkomst als investeringsbestemming, mede dankzij aantrekkelijke waarderingen en ‘herstructureringsmogelijkheden’.

En als een bedrijf eenmaal onderdak heeft gevonden bij een PE-firma? Je zou verwachten dat die firma in onzekere tijden meer zal aandringen op waardecreatie door te zorgen voor een strakke bedrijfsvoering. Dat lijkt inderdaad het geval. In elk geval is er een ‘toenemende focus op AI-implementatie voor waardecreatie en portfoliobeheer’, en stijgen carve-outs in populariteit omdat PE-firma’s dat zien als een manier om waarde te creëren.

Tot slot: de exit. Nogal wat firma’s hebben momenteel moeite om kopers te vinden. PE-firma’s die toch een exit willen forceren, bewandelen steeds vaker de weg van een ‘secundaire verkoop’ aan een andere PE-firma. Ook signaleert het rapport de opkomst van ‘continuation funds’, waarbij activa worden overgeheveld naar een nieuw fonds met een langere looptijd. Die exit kan dan nog jaren worden uitgesteld.

Een volledig rapport kan worden opgevraagd bij Danny Bosker (Bosker.Danny[at]kpmg.nl) of Thijs Douqué (Douque.Thijs[at]kpmg.nl) van KPMG.

Lees ook: Secondaries: Kansen te midden van private equity overallocatie en laag exitvolume