Paul de Hek & Robert Ruiter, DC Advisory: ‘We hebben te maken met een binaire M&A-markt’
Net toen Paul de Hek en Robert Ruiter in 2022 de Amsterdamse vestiging van DC Advisory opzetten ging de M&A-markt hard achteruit.
Ondanks de in dit opzicht ongelukkige timing wisten ze snel een positie op te bouwen in een markt in beweging. Met nieuwe buitenlandse investeerders, de opmars van schuldfondsen, private equity dat de kat uit de boom kijkt ondanks een grote berg dry powder en strategische kopers die zich roeren, is het een heel interessante tijd. De Hek en Ruiter vertellen erover in een dubbelinterview.
De wortels van DC Advisory gaan terug naar 1878. Toen werd in Londen Close Brothers Merchant opgericht, de oudste voorloper van het advieskantoor. Onder de Japanse eigenaar Daiwa heeft het nu vestigingen over de hele wereld, van New York tot Londen en van Parijs en Frankfurt tot Hongkong en Hanoi. Dit jaar adviseerde DC Advisory Amsterdam bij dertien, veelal crossborder, deals.
De opkomst van investeerders uit het VK en de VS in de Nederlandse markt
Een opvallende trend in de Nederlandse M&A-markt is de komst van nieuwe investeerders uit het VK en de VS, vertelt Robert Ruiter – die vorige week een nominatie voor de M&A Awards binnensleepte in de categorie Best M&A Advisor Midmarket.
“Het gaat daarbij vaak om grote fondsen op zoek naar deals, tussen de zeventig en 300 miljoen euro, met bedrijven die een ebitda vanaf tien miljoen euro hebben. Dit is een markt die traditioneel gedomineerd wordt door lokale Nederlandse fondsen zoals Gilde, Egeria en Parcom. Die buitenlandse partijen denken, terecht of onterecht, ‘wat zij doen, kunnen wij ook, alleen hebben wij ook nog een internationaal netwerk’.
Een voorbeeld is Inflexion, van oorsprong een Engelse investeerder. Zij deden in 2018 hun eerste transactie en hebben inmiddels verschillende deals gedaan. Het Amerikaanse Levine Leichtman, de vorige eigenaar van online leerplatform Squla, is een ander voorbeeld.
Voor Nederlandse bedrijven kan zo’n investeerder interessant zijn, gaat Ruiter verder. “Heel veel bedrijven zijn in Nederland min of meer uitgegroeid en kijken of ze naar België, Duitsland of Scandinavië moeten gaan. Dan is het handig als je een internationale aandeelhouder hebt. Dat is natuurlijk een beetje een verkoopverhaal, met een Nederlandse investeerder kan dit ook, maar sommige managementteams zijn daar gevoelig voor.”
Deze partijen zijn vaak bereid om wat hogere waarderingen te bieden. Dat helpt mee om bedrijven over de streep te trekken. “De multiples zijn in Engeland veelal iets hoger dan in Nederland. Daarbij speelt mee dat ze een wat breder, internationaal perspectief hebben en echt kijken wat ze met een bedrijf kunnen gaan doen.”
Waarom overnameprocessen langer duren…
Ondertussen zijn veel gevestigde private equity fondsen de laatste jaren voorzichtiger geworden, ziet Paul de Hek – die eveneens onlangs een nominatie voor de M&A Awards aan zijn accolades mocht toevoegen en wel in de categorie Best M&A Advisor.
Waar een proces vroeger gemiddeld zes maanden duurde, is dat nu al snel negen tot twaalf maanden, ziet De Hek. Dat komt doordat fondsen meer tijd nemen voordat ze besluiten vol voor een investering te gaan.
De Hek: “Vroeger huurden ze aan de koop-kant eerder adviseurs in en gaven vroegtijdig geld uit aan het due diligence onderzoek om snel tot een bindend bod te komen. Nu is het vaak zo dat als er nog vier andere partijen in een proces zitten, ze het boekenonderzoek uitstellen. Daardoor duurt het proces langer.”
Een bijkomend gevolg is dat strategische kopers meer ruimte krijgen om met succes deel te nemen aan een biedproces. Kopers bekijken groeiplannen van bedrijven ook met veel meer scepsis dan in de jaren voor 2022 toen de markt inzakte. Bedrijven moeten nu met data laten zien dat hun plannen haalbaar zijn, legt Ruiter uit.
“Investeerders willen het gevoel hebben dat ze een plan op detailniveau begrijpen. Hoe splitst de omzetgroei uit in de ontwikkeling van volumes en prijzen? Hoe zit het met het relatieve marktaandeel? Je kan niet meer naar de markt komen met het verhaal dat je in drie jaar een verdubbeling verwacht. Als je achterloopt op een raming, kom je ook niet meer weg met de uitleg dat dit vanzelf goed komt omdat klanten in het vierde kwartaal hun budgetten gaan opmaken. Dat was vijf jaar geleden echt anders.”
Een M&A-markt van uitersten
Ondanks deze grondigheid bij investeerders en langere doorlooptijden, is de dealstroom voor snelgroeiende bedrijven in de magere jaren op peil gebleven. Kopers stappen zo nog steeds graag in bedrijven met een verdienmodel dat steunt op de verduurzamingstrend. Hetzelfde geldt voor technologie-ondernemingen die een model hebben dat steunt op abonnementen of op een andere manier zorgt voor steeds terugkerende omzet.
De Hek geeft als voorbeeld de verkoop van HC Groep aan het Zweedse Swegon. “HC Groep levert ventilatieplafonds. Bedrijven moeten hun kantoren vaak isoleren om te vergroenen. De bank stelt dit als voorwaarde voor een hypotheek. Dan moet je ook meer ventileren en omdat in hoogbouw de ramen vaak niet open kunnen, is dat dan efficiënt via het plafond. Dat stuwt de vraag naar de producten van HC Groep.”
Hoewel waarderingen voor dit soort bedrijven lager zijn dan voorheen, zijn kopers nog steeds bereid fikse premies te betalen, vertelt De Hek. “Investeerders willen liever te veel betalen voor kwaliteit dan dat ze iets met een deuk en een kras erop kopen tegen een lagere multiple. Als ze gewoon een topbedrijf hebben dat misschien een beetje duur is aangekocht, dan weten ze in ieder geval dat de bodem er niet onderuit valt.”
Een sector waarvan kopers wel vrezen dat de bodem eronder uit kan vallen en waar ze hun handen dus niet aan willen branden is retail, gaat hij verder. “Daar wil helemaal niemand meer in. Hetzelfde geldt voor grote delen van e-commerce. Die partijen hebben te maken met wereldwijde spelers die elk moment hun markt kunnen verstoren.”
Aan de ene kant zijn er dus sectoren waar investeerders nog steeds graag instappen, aan de andere kant sectoren waar niemand iets in ziet. Tussen die uitersten is er nog een middengroep met ondernemingen die bijvoorbeeld actief zijn in infrastructuur of industrie. Het gaat om bedrijven die stabiel groeien en waarvan het verdienmodel niet zomaar kan worden bedreigd.
“Daarvan zijn de waarderingen dan ook vrij stabiel. In de industrie is het veelal rond de acht, negen keer de ebitda. Het kan een keer zeven-en-een-half zijn, of een keer tien, maar daar kun je je geen buil aan vallen”, zegt De Hek.
Hoe debt funds de rol van banken overnemen
Wat het alles-of-niets karakter van de markt versterkt, is de opmars van schuldfondsen, debt funds. Zij stappen in ruimte die banken achterlaten omdat die vooral druk zijn met compliance, know-your-client, legt hij uit.
“Waar je vroeger in de middenmarkt met name clubdeals zag, zien we nu de trend dat banken erg gericht zijn op KYC en minder op het uitlenen van geld. De dynamiek in de schuldfinanciering is daardoor helemaal veranderd. Waar een bank eigenlijk de hele economie wil financieren, kijken schuldfondsen vooral richting alles wat groeit. Zij kunnen veel sneller schakelen dan banken, maar zijn ook duurder. Ze willen namelijk wel meer rendement maken dan de bank.”
Deze fondsen laten, net als gewone private equity risicovolle sectoren links liggen. “Neem bijvoorbeeld automotive. De onzekerheid over de toekomst van elektrische auto’s en welke partijen daar als winnaar uit de bus zullen komen, vinden schuldfondsen niet fijn. Als die fondsen er niet zijn, dan wordt het samenstellen van een financieringspakket een stuk moeilijker. Ook hierdoor hebben we te maken met een binaire markt.”
Waarom een muur van kapitaal en dalende rente zorgen voor optimisme
De vooruitzichten voor de M&A-markt zijn ondertussen flink verbeterd en het komende jaar ziet er goed uit, zegt Ruiter vooruitblikkend. “Dat is niet omdat het macro-economisch allemaal zo geweldig gaat, het heeft met name te maken met het dalen van de rente en de enorme bak met geld die een bestemming zoekt.”
Er is een muur van geld gecommitteerd aan private equity. “Dat moet geïnvesteerd worden. Tegelijkertijd zie je de cash op de balans van corporates toenemen. Bovendien speelt dat private equity exits heeft uitgesteld. Die moeten toch plaatsvinden om rendementen tastbaar te maken. 2022 was het dieptepunt van de markt. 2023 was marginaal beter en nu zien we dat het echt beter gaat”, concludeert hij.
