De impact van Wet Vifo op de overnamepraktijk

Door Tim Mosk

Investment screening: een extra rood lintje
In de 16de eeuw aan het Spaanse hof bond men belangrijke dossiers samen met rood lint. Het rood stond voor welvaart en koninklijke macht en rode kleurstof was de duurste optie. Inmiddels staat de uitdrukking ‘red tape’ voor regels die het leven moeilijker, trager of duurder maken. Of alle drie.

Ook de M&A praktijk wordt goed gevonden door bureaucraten. Voor 1 juni bestond de M&A checklist in Nederland hoofdzakelijk uit merger control en mogelijk een melding van investeringen in een LNG-installatie, een elektriciteitscentrale of een telecommunicatiepartij. Sinds 1 juni regelt de Wet Vifo dat investeringen in ‘vitale aanbieders’ en ‘sensitieve’ of ‘zeer sensitieve’ technologie worden gemeld. Wet Vifo staat voor Wet veiligheidstoets investeringen, fusies en overnames. Vanaf oktober 2023 regelt de EU-brede Foreign Subsidies Regulation dat investeringen in ondernemingen die staatssubsidies van niet EU-landen ontvangen worden gemeld. En de pijpleiding is gevuld: Nederland heeft een investeringstoets in de maak voor de defensiesector en EU-breed is een aanzet gedaan voor een toets op outbound investments.

Terugkerende thema’s zijn nationale veiligheid, public order en ‘level playing field’, onder meer in relatie tot China. Ursula von der Leyen benoemde onlangs man en paard nog maar eens (link) en probeert tegelijkertijd een balans te vinden (‘de-risk, not de-couple’). Maar de impact van de Wet Vifo en buitenlandse vergelijkbare regelgeving reikt ver buiten China. Let’s dive in.

De Wet Vifo
Doel van de Wet Vifo is bescherming van de nationale veiligheid door het voorkomen van ongewenste strategische onafhankelijkheden, bescherming van de continuïteit van vitale processen en bescherming van kennis en informatie. De highlights:
• Melding is verplicht bij investeringen in ‘doelondernemingen’ gevestigd in Nederland, ongeacht de identiteit van de investeerder.
• Doelondernemingen zijn die
o ‘vitale aanbieders’, zoals de Rotterdamse haven,
o ‘(zeer) sensitieve’ technologie, zijnde militaire en dual-use goederen, zoals brandvertragers die ook grondstof voor gifgas zijn, en
o kwantum-, fotonica- en halfgeleidertechnologie en High Assurance producten.
• De investeerder moet ´beslissende invloed´ of het lichtere ‘significante invloed’ (>10%) verkrijgen.
• Goedkeuring kan onder voorwaarden maar closen zonder goedkeuring mag niet (‘standstill’).
• Sancties variëren van opschorting van stemrechten, boetes en strafrechtelijke maatregelen tot een verbod van de transactie achteraf.
• De autoriteit is het Bureau Toetsing Investeringen (BTI).

Bij de beoordeling of een investering moet worden gemeld, vormen de eerste drie punten vaak de kern. De beoordeling of de activiteiten van de onderneming in scope zijn is met name bij de (zeer) sensitieve technologie veel werk en technisch. Een gezond verstand review en uitvraag bij de verkoper of de doelonderneming werkt vaak goed maar een expert kan nodig zijn. Of de onderneming is gevestigd in Nederland kan ook lastig zijn. Doorslaggevend zijn namelijk de plaats van de activiteiten en van het management. Beide liggen met name in buitenlandse concernverhoudingen niet altijd voor de hand.

Na een melding beoordeelt het BTI de risico’s voor de nationale veiligheid. Criteria zijn onder meer de eigendomsstructuur en de veiligheidssituatie in het land van herkomst van de investeerder.

Investeringstoetsing buiten Nederland
Investeringstoetsing wordt ook wel Foreign Investment (FI) toetsing genoemd en cross-border M&A is een belangrijke vorm van FI. Nederland is relatief laat met het invoeren van de Wet Vifo als algemene FI toetsing, maar zeker niet alleen. UNCTAD rapporteert dat tientallen landen wereldwijd de afgelopen 30 jaar algemene investeringstoetsen op grond van nationale veiligheid hebben ingevoerd. Dit zijn vooral ontwikkelde landen – wij verwijzen naar onze Dentons Global FI Tracker.

In landen waar FI toetsing langer bestaat dan in Nederland, worden investeringen daadwerkelijk geblokkeerd of aan voorwaarden gebonden. Bijvoorbeeld de overname van een chipfabriek in Duitsland en in de UK, beide aan Chinese partijen en de laatste met een Nederlandse connectie. Of de verkoop van een meerderheidsbelang in Whirlpool aan Arcelik in Italië onder de ‘golden power’ regels. Politisering is ook niet uitgesloten. Aegon ondervond dat in Hongarije bij de verkoop van haar Hongaarse dochter. En al in 2005 deed de Amerikaanse politiek een poging via FI screening de koop van olie en gasbedrijf Unocal door CNOOC, een Chinees staatsbedrijf, tegen te houden. De zorgen, toen al: nationale veiligheid, strategische assets en misbruik van dual-use en militaire goederen.

Internationale FI regelgeving is een lappendeken
Elk denkbaar aspect kan per land verschillen: de definitie van nationale veiligheid, de identiteit van de investeerder, de in scope activiteiten, sancties, of vrijwillige melding mogelijk is, of beroep mogelijk is, en meer. Wel lijken de directe risico’s van sancties of boetes vaak voor de koper of de target te zijn. Dat is anders als een terugleververplichting bestaat, al zal geen verkoper graag een asset met een kruisje verkopen.

Onze aanpak
Gewapend met onze mondiale lokale aanwezigheid, zien wij dat een multi-jurisdictie FI analyse (‘multi-j’) standaard onderdeel is van het due diligence. Een risicoanalyse is stap 1:
• Wat is de kans dat gemeld moet worden?
• Wat zijn de mogelijke gevolgen als je dat niet doet?

Daarmee filter je niet-relevante jurisdicties. De doelmatigheid van zo’n analyse hangt af van de benodigde en beschikbare informatie, dus voor de FI juristen is het handig als de dataroom al gevuld is. Deze stap hoeft niet kostbaar te zijn, al kost het wel tijd en energie lokale counsel te coördineren. De vervolgstap is diepere analyse en, eventueel, een melding.

Tot slot
Uiteindelijk zullen niet veel transacties in Nederland melding plichtig zijn. Ivo Nobel, hoofd van het BTI, schatte recent het aantal op 50 tot 200 per jaar. Naar verwachting zullen de meeste zonder meer worden goedgekeurd. Een klein deel zal worden goedgekeurd met voorwaarden en een nog kleiner deel zal worden verboden. Dit is consistent met de ervaringen in de EU, zoals blijkt uit het tweede FI jaarverslag van de Europese Commissie.

Het ligt voor de hand dat meer investeringstoetsing leidt tot minder kopers, langere transactietijden en hogere kosten. Behalve voor advocaten wordt het leven van een M&A professional inderdaad moeilijker, trager en duurder. Maar wel veiliger. En dat is een rood lintje waard.

Tim Mosk is advocaat en gespecialiseerd in M&A en Joint Ventures

Dentons is partner van de M&A Community